三、社會保險基金投資運營與管理國際經驗借鑒

本部分在總結養老保險基金政府（集中）管理模式（包括新加坡、日本、韓國）、市場（分散）管理模式（包括智利、哈薩克斯坦）、以及兩者混合管理模式（包括美國、英國、德國、法國）關於其基金投資管理的基礎上，得出對我國一些有益的啟示。

（一）合理確定投資管理模式

目前世界范圍看，社會保障（險）基金投資管理模式大致可以分為政府（或集中）管理模式、市場（或分散）管理模式以及政府市場管理的混合模式。一般而言，政府（或集中）管理模式多用於公共養老金的管理，公共管理模式下，政府通過集中籌資基金，在投資管理中形成規模經濟效應，從而降低了投資管理成本。參保者隻須將養老基金交由政府管理，無須自己尋找基金管理公司，這樣也相對增加了參保者的收入。而市場（或分散）管理模式多用於職業年金（私人年金）或部分公共養老保險基金管理，採取私營管理模式的國家由於諸多私人養老基金管理公司的存在，各公司為了吸引更多客戶，加大了宣傳和營銷費用，使營銷成本和管理費用增加，而且在這些國家，政府一般都會規定最低投資收益，並且對私人養老基金管理公司進行監管，這樣也加大了投資管理成本。兩種方式結合的混合模式多為多支柱養老金體系，基本養老金採用政府管理模式，而補充養老金等多為市場管理模式

從國外社會保障（險）基金管理改革的方式看，市場化管理趨勢較為鮮明。先是現收現付制，並沒有形成多少結余，多為政府管理。而為了防范風險，現收現付制開始向積累制過渡以及儲備基金的建立，對市場化投資運營管理的要求也就逐漸提高。政府管理旨在保証基金的安全性，但要保証基金的保值增值還是需要交給市場來做的。而且，國際上的普遍趨勢是放鬆養老基金的投資限制，拓寬其投資渠道，包括越來越多的海外投資。

就我國而言，考慮到多支柱養老金體系的建立以及欠發達的資本市場等因素制約，應該仍然堅持公共養老基金和社保基金宜由政府管理，而補充養老金等則宜堅持現在採用的市場管理模式。雖然中國目前尚不適用市場化管理，但適度放寬市場化的投資范圍是可取的，實施多元化投資是我國養老基金投資方式的最佳選擇之一。市場化管理的主要目標就是優化社會保障（險）基金配置。實行社會保障（險）基金市場化運作，通過社會保障（險）基金機構投向多元化獲得較高回報率，不僅保証了基金的保值增值，加快了基金的積累，提高了人們的福利，而且有利於促進資本市場的完善。考慮到“雞蛋不要放到一個籃子裡”的原則，可以委托投資運營管理相對成功的社會保障基金理事會，或另外成立一個專門管理社會保險基金投資運營的管理機構,來具體主要負責投資運營管理。

（二）強調社保基金投資運營的政府監管

社會保障（險）基金特別是養老保險基金，由於其保証人民最基本生活的特殊性，客觀上要求安全性居首要地位，但又由於基金屬於長期性基金，其保值增值也是各國必須面對的一個重要問題，這就要求政府在其應該發揮監管作用。第一，加強法制化管理，為使社會保障（險）基金能夠規范運營，切實保証投保人的利益不受損害且逐步提高其福利水平，對社會保障（險）基金的法制化管理是勿庸置疑的。許多建立社會保障的國家相繼通過頒布相關法律確定了社會保障的法制地位。美國於1935年最先頒布了《社會保障法》，並設立社會保障署，由聯邦政府直接管理老年保險計劃。目前，《美國退休、遺屬、殘廢和老年健康保險》在美國社會保障制度中佔有重要位置，其開支數額佔美國社會保障體系總開支約80％。有了法律的約束，社會保障基金的安全性才會得到保障，基金的投資才會逐步規范，人民的收益、福利也才會依法得到保障。第二，投資運營全過程的監管。在政府管理模式中，責任相對明確﹔而在市場管理的模式中，政府應在事前明確投資及比例限制，事中、事后加強監管。例如在智利模式中，政府雖然不直接參與基金的投資運作，卻扮演著規則制定者和監督著的作用。智利政府為了規范養老基金管理的公司的運作專門成立了養老基金管理總監署，該機構完全獨立於政府，直接監控和協調養老基金的管理經營。各養老基金管理公司必須每月向總監署和全社會公布最近36個月的盈利狀況。總監署根據各養老基金歷史記錄，制定出最低收益標准。如果在一段時間內不能達標，則取消該養老基金管理公司的經營權。這一措施不僅能有效對基金管理公司實施監控，而且有助於保護廣大投保者投保后的收益不受損害。

（三）合理設立基金投資及比例限制，做好風險防控與監管

與放鬆投資限制密切關聯的就是設立基金投資及比例限制。嚴格限制基本養老保險基金投資, 保証安全性。養老金具有“保命錢”的性質,它的投資運營應首先保証基金的安全性, 在此基礎上, 努力實現養老保險基金投資, 有效提高回報率。對於基本養老保險基金, 管理重點是保証基金及時、足額的收付,這部分資金仍應選擇政府債券作為主要的投資工具。適當放寬投資范圍的同時，必須要合理設立投資限制、投資比例以及投資某一公司或股票的比例。

要限制投資比例, 規避風險, 保証最低投資收益。盡管我國養老金的投資范圍在不斷擴大並出現了許多新的趨勢, 但對任何新趨勢的盲目追隨都會危及養老基金的財務安全, 並且, 對高收益率的追求, 使投資的風險也越高, 所以要通過規定不同資產的最高或最低投資額度, 以達到最佳投資組合, 控制投資風險, 以保証最低投資收益。應根據我國的實際情況, 結合國際經驗,對我國養老保險基金的投資比例做一定的限制。但隨著資本市場的發展, 專業投資水平的提高及監管等制度環境的完善, 進一步調整或者逐步放寬對基金的投資限制是可行的。可能的投資選擇的限制種類包括:第一，通常可以找出經允許的可以持有的金融資產的清單。這種經允許的投資是被認為有可以接受的默認和流動性風險水平,一些國家有更加限制性的允許投資的清單。在經合組織國家中,近年來,有使管理趨向自由化的趨勢,許多種類的金融資產都可以投資。第二，在給定的投資種類中,可持有投資總額的最大百分比。這種最大限制是針對被認為有較高的默認和流動性風險水平的投資種類。因此,對未上市公司股票,低等級公司債券和確定等級的外國投資,經常應用這種最大額限制,而在少數國家,對較低風險的投資,通常是政府債券、高等級公司債券,有最小額限制。然而,近年來,有廢除這種最小額的趨勢。投資種類最大百分比對於減少風險有兩個目的：一是尋求對被認為有較高風險的投資種類的持有限制﹔二是用它們來保証投資種類在整體上有足夠的分散性。

（四）對海外成熟金融市場投資

從國際上各國基金投資趨勢上看，都在不斷增加海外市場的投資，以分散風險，保証收益。投資發達且成熟的國際資本市場，則可以分散國內資本市場的系統性風險，又有利於提高養老基金的收益率，提高我國養老基金的投資能力，促進國際化投資和經營人才的培養與發展。當然我國養老基金海外投資尚未具備足夠的認識和經驗，而養老基金本身又是保障退休人口生活的“養命錢”，必須慎重穩妥。在養老基金投資海外市場的初期，可先以發達國家的政府債券、金融債券和信用等級高的優質債券為主。待積累一定經驗后，養老基金海外投資的重心可以轉向股票等多種投資方式，有利於規避風險和取得收益。權衡利弊，我國養老基金進入國際資本市場已成為現實需要。最有可能和必要進入國際資本市場的首先是全國社會保障基金，而企業年金等其他養老基金跟隨其后。萬眾期待的QDII 也應擇機推進，為養老基金海外投資和管理提供更廣闊的空間。

（五）基礎設施建設是社保基金投資運營的重要投資渠道

從實証研究的歷史數據看，全球基礎設施的投資平均回報率達17%，高於金融投資的平均回報。基礎設施的非排他性、使用的持久性和邊際成本趨零的作用使基礎設施投資回報的穩定性得到保障。這一點在過去兩年的金融危機中表現得尤為明顯。2008 年的金融危機使依靠權益類資產和固定收益類資產投資的養老基金大幅縮水，但基礎設施類投資表現得一枝獨秀，可見其已成為養老基金資產的重要穩定器，具備較強的抗危機能力。新加坡和智利的個人賬戶都為國家積累了龐大資金，成為本國基礎設施建設和發展的重要資金來源。投資基礎建設、能源建設和不動產符合中國國情。中國的基礎設施建設大多由政府規劃並主導實施，而養老基金本身與政府密切相關， 同時又是個人資產的一部分，將養老基金投資於基礎設施建設，具有較強的社會性。