發揮好貨幣政策工具的總量和結構雙重功能

2024年中央經濟工作會議提出，要實施適度寬鬆的貨幣政策，“發揮好貨幣政策工具總量和結構雙重功能”。在世界經濟增長動能不足、大國博弈更加激烈、地緣政治沖突加劇、經貿壁壘明顯增多等外部環境變化帶來的不利影響加深，我國經濟運行面臨內在需求不足、群眾就業增收壓力加大、部分企業生產經營困難、一些領域風險隱患仍然較多等現實挑戰的背景下，注重運用貨幣政策這一宏觀調控手段，充分發揮貨幣政策工具的總量和結構雙重功能，是推動中國經濟持續回升向好的內在需要和必然選擇。

貨幣政策工具的總量功能和結構功能

貨幣政策工具的總量功能，是指中央銀行通過貨幣政策工具的使用，從總量上保持流動性充裕，降低社會融資成本。貨幣政策工具的結構功能，是指中央銀行通過貨幣政策工具的使用，從結構上更好滿足經濟結構轉型和產業升級對資金的需求。貨幣政策工具作為中央銀行為達到貨幣政策目標而採取的手段，通過發揮總量功能和結構功能，最終對經濟運行產生影響。

貨幣政策工具的總量功能在跨周期和逆周期調節中發揮著至關重要的作用。中央銀行通過貨幣政策工具擴大和收縮貨幣供給的總量，可以影響宏觀經濟，實現經濟增長、就業和通脹等方面的政策目標。一方面，綜合運用公開市場操作、中期借貸便利、再貸款再貼現、准備金等基礎貨幣投放工具，調節貨幣供應量與信貸增速，保持流動性合理充裕，加大對實體經濟的信貸支持力度，讓其與名義經濟增速基本匹配，可以有效緩解經濟波動。在跨周期調節中，貨幣政策工具需根據經濟周期的不同階段作出不同選擇：在經濟擴張期，運用緊縮性工具防范經濟過熱風險﹔在經濟下行期，通過寬鬆性工具保持流動性充裕，激發投資與消費，支持經濟復蘇和回升。在逆周期調節中，通過利率調整、存款准備金率下調等手段，為實體經濟提供充足的流動性，穩定市場預期，緩解經濟下行壓力。另一方面，通過調整流動性與信貸供給，引導物價回升至合理水平，可以防止通貨膨脹或通貨緊縮的過度波動。此外，通過公開市場操作和中期借貸便利等工具，可以引導金融機構將存款利率下降效果傳導至貸款端，進一步推動金融機構降低實際貸款利率，促進社會綜合融資成本穩中有降，有效支持實體經濟發展。

貨幣政策工具的結構功能在優化資源配置與引導關鍵領域貨幣流向中發揮重要作用。發揮好貨幣政策工具的結構功能，意味著中央銀行將央行資金包括再貸款等與金融機構對特定領域和行業的資金投放相挂鉤，根據經濟發展不同時期的需要動態調整支持重點，引導商業銀行信貸的投向，支持金融機構加大對更有需求、更有活力的特定領域和特殊行業的資金投放，從而降低企業融資成本，發揮貨幣政策杠杆撬動、精准滴灌實體經濟的作用。改革開放以來，隨著我國經濟結構的不斷調整，貨幣政策工具也從單一的總量調控逐漸向多元化、定向化的結構性調控轉型。早期，主要通過調整存款准備金率、基准利率等總量性工具調控貨幣供應，支持經濟增長。隨著經濟增速放緩，單一的總量調控手段逐漸暴露出局限性，無法有效解決資源錯配和產業升級等問題。在此背景下，新時代以來，中央銀行圍繞科技金融、綠色金融、普惠金融、養老金融與數字金融等重點領域，創設了一系列結構性貨幣政策工具，包括定向降准、支農支小再貸款、碳減排支持工具等，旨在引導金融資源流向重大戰略、關鍵領域和薄弱環節。目前來看，結構性貨幣政策工具通過定向引導金融資源流向戰略性新興產業、重點民生領域及中小微企業，緩解了特定領域的融資瓶頸，推動經濟結構不斷優化。

貨幣政策工具的總量功能和結構功能相輔相成。本質上，貨幣政策是總需求管理的工具，是宏觀總量調控政策，貨幣政策工具如擴大流動性投放規模、全面下調存款准備金率、小幅下調政策利率等具有明顯的總量功能，即便是結構性貨幣政策工具也具有總量功能，因為它同樣可以發揮基礎貨幣投放的作用，同樣有助於保持銀行體系流動性合理充裕，同樣可以支持信貸平穩增長。隨著我國貨幣政策框架的不斷完善和優化，貨幣政策工具的結構功能日益凸顯，貨幣政策的整體效應體現為總量功能和結構功能的統一，二者共同作用於經濟運行。值得注意的是，近年來，我國進一步豐富了結構性貨幣政策工具箱，通過提供再貸款或資金激勵的方式，發揮其精准滴灌結構功能，取得了良好效果，一定程度上減輕了總量性貨幣政策工具的壓力，成為總量性貨幣政策的有益補充，對於暢通貨幣政策傳導機制也發揮了重要作用，從整體上有效提升了我國貨幣政策的自主性、有效性。

協同發揮貨幣政策工具的總量功能和結構功能至關重要

通過協同發揮貨幣政策工具的總量功能與結構功能，既有助於穩定經濟增長，提升市場信心，也能精准支持綠色低碳、科技創新、中小企業發展等戰略目標的實現，從而確保金融資源的合理配置，推動經濟結構轉型升級，最終實現經濟的長期穩定和可持續發展。

促進經濟回升向好的需要。2024年中央經濟工作會議強調要實施適度寬鬆的貨幣政策。貨幣政策從過去十多年的“穩健”向“適度寬鬆”的定位轉變，旨在擴大貨幣供給，釋放內需潛力，增強市場信心。中央銀行實施適度寬鬆的貨幣政策，是通過總量性工具和結構性工具共同來達成的。比如，適時的降准降息舉措，能夠保持充裕的流動性，促使社會融資規模和貨幣供應量的增長與經濟增長和價格總水平預期目標相匹配。2024年以來，中央銀行共兩次下調存款准備金率1個百分點，釋放超過2萬億元長期流動性，並通過多種貨幣政策工具（如公開市場操作、中期借貸便利等）調節市場流動性，既促進了商業銀行信貸資金的均衡投放，還盤活了低效金融資源，提升了金融服務實體經濟的質量和效率。中央銀行還通過下調再貸款和再貼現利率，推動了融資成本的穩中有降。除了總量政策，中央銀行的結構性政策也取得顯著成效，主要表現為信貸結構的持續優化：2024年普惠小微貸款和制造業中長期貸款的增速均超過了所有貸款的增速，表明貨幣政策支持實體經濟的實效性進一步增強。

推動經濟結構調整與產業升級的需要。面對經濟運行中較為突出的結構性矛盾，單純依賴總量性貨幣政策難以解決經濟發展中的深層次難題，結構性貨幣政策已成為重要切入點。近年來，中央銀行圍繞金融五篇大文章，創設了一系列結構性貨幣政策工具，引導資金進入特定領域，為經濟高質量發展提供了良好的貨幣金融環境和強有力的支撐。在普惠金融領域，通過支農支小再貸款、再貼現等工具，引導地方法人金融機構加大對涉農、小微和民營企業的信貸支持，促進區域協調發展。在綠色金融領域，碳減排支持工具和煤炭清潔高效利用專項再貸款累計支持超過1.2萬億元。在科技金融領域，繼續實施科技創新再貸款和設備更新改造專項再貸款，支持高新技術企業、專精特新中小企業、國家技術創新示范企業、制造業單項冠軍企業等科技企業的技術改造。在養老金融領域，支持符合條件的公益型和普惠型養老機構發展，推動增加普惠養老服務供給。此外，中央銀行還設立股票回購增持再貸款，助力資本市場穩定運行。

提升貨幣政策傳導有效性的需要。貨幣政策通過優化金融資源配置，可以確保資金流向經濟中的薄弱環節，促進重點領域、關鍵領域的可持續發展，為產業結構優化提供有力支撐。近年來，為提高貨幣政策傳導效率，中央銀行不斷深化利率市場化改革，持續推動貸款市場報價利率（LPR）改革。通過下調公開市場操作利率和中期借貸便利（MLF）利率，推動了企業貸款加權平均利率的進一步下降。2024年9月，新發放企業貸款加權平均利率降至3.51%，同比下降0.31個百分點，繼續維持歷史低位。這些措施有效推動了融資成本的降低，為企業提供了更加有利的融資環境。此外，中央銀行通過優化存款利率的市場化調整機制，鼓勵商業銀行下調存款利率，從而提高利率傳導效率，促進金融資源的合理配置。通過這些措施，貨幣政策能夠更高效地傳導至實體經濟，支持產業升級和經濟高質量發展。

發揮好貨幣政策工具的雙重功能應把握好幾個原則

無論是貨幣政策總量性工具還是結構性工具，都存在一定的局限性。總量性貨幣政策工具在實施過程中容易引發“大水漫灌”效應，流動性難以精准進入實體經濟中的薄弱環節，難以有效解決經濟運行中的結構性矛盾。結構性貨幣政策工具的市場化程度相對較低，措施不當容易導致金融資源錯配與市場扭曲。而且，貨幣政策工具的總量功能與結構功能存在一定程度的協調難題，發揮好貨幣政策工具總量和結構雙重功能，必須把握好幾個重要原則。

強化貨幣政策總量性工具的調控力度。中央銀行應注重通過總量性工具，保持流動性合理充裕、貨幣信貸處於合理水平，營造適宜的貨幣金融環境，確保市場資金流通的總體穩定。與此同時，密切關注經濟增長、物價穩定與充分就業等目標，加強對市場資金的動態實時監控，增強貨幣政策的前瞻性和可持續性，及時調整貨幣政策工具，確保貨幣供給與經濟增長、物價目標相匹配，推動經濟結構轉型與穩定增長的平衡。中央銀行還應密切關注國際經濟形勢，特別是發達市場中央銀行貨幣政策的變化，防范外部風險沖擊國內市場。

提升貨幣政策結構性工具的精准性與實施效能。貨幣政策結構性工具的精准性和效果，直接影響資金能否順暢流向需要支持的領域，推動經濟結構調整和產業升級。為此，中央銀行應繼續加強金融資源的定向引導，推動商業銀行和其他金融機構對科技創新、中小微企業、綠色產業及新興行業等領域提供優質的金融支持，提高金融資源配置效率。數字金融和金融科技的發展，為提升貨幣政策結構性工具的精准性提供了新的契機。通過金融科技手段，中央銀行可以精准識別目標領域的資金需求，提升貨幣政策覆蓋面和執行力，確保政策能夠迅速精准地傳導到需求方。貨幣政策結構性工具應注重與完成宏觀經濟目標和解決結構性問題相結合，根據經濟金融形勢及時調整、不斷優化，持續引導金融機構加大對重點領域和薄弱環節的支持力度。特別是在支持綠色發展、促進科技創新、推動鄉村振興等方面，利用結構性工具解決具體行業和企業的融資難題，為國家經濟戰略的實施提供金融保障。

不斷完善貨幣政策總量性工具和結構性工具的協同調控機制。一方面，著力提升貨幣政策總量性工具和結構性工具的精准性、協調性與有效性，通過優化政策工具設計與實施路徑，強化總量性工具與結構性工具的協同效應。特別是在保持流動性合理充裕的基礎上，進一步創新結構性貨幣政策工具，暢通貨幣政策傳導機制，確保金融資源精准流向經濟發展的重點領域或薄弱環節。另一方面，中央銀行在進行總量調控時，必須綜合考慮國內外經濟形勢，既保持流動性合理充裕，又避免大水漫灌，防止資金過度流入非生產性領域。通過定向降准、再貸款等措施，引導資金投向更具發展潛力的行業和企業，避免資源浪費，確保經濟發展的可持續。為了使總量性工具與結構性工具形成合力，貨幣政策還應與財政政策密切配合，通過財政貼息、專項債券等工具，提升結構性政策的效果。還應持續完善貨幣政策的評估與反饋機制，以及時調整政策組合，提高貨幣政策工具的實施效果。

（作者：何德旭，系中國社會科學院習近平新時代中國特色社會主義思想研究中心特約研究員、財經戰略研究院院長）