深化金融體制改革護航中國經濟

金融是國民經濟的血脈，關系中國式現代化建設全局。黨的二十屆三中全會通過的《中共中央關於進一步全面深化改革、推進中國式現代化的決定》對深化金融體制改革作出戰略部署。近期，黨中央、國務院針對經濟運行中的新情況新問題，在有效落實存量政策的同時，加力推出一攬子增量政策。金融體制改革涉及面廣、敏感度高，本期“對話經濟學家”邀請清華大學國家金融研究院院長田軒圍繞相關問題進行分析解讀。

一攬子政策推動經濟向上向好

主持人：一攬子增量政策相繼落實落地，可以說非常密集和及時，在您看來相較以往有哪些特點或者說創新點？

田軒：9月26日召開中央政治局會議以來推出的一攬子增量政策目標非常明確，包括降低存款准備金率、實施有力度的降息、促進房地產市場止跌回穩、努力提振資本市場等，政策措施非常有針對性。政策工具也有很大創新。從9月24日開始，多項增量貨幣政策出台，然后是財政政策。9月24日的國新辦發布會上，中國人民銀行行長潘功勝提出創設兩項結構性貨幣政策工具，一項是証券、基金、保險公司互換便利，一項是股票回購、增持再貸款。這兩項貨幣政策工具原來沒有，是專門為資本市場注入流動性並支持其穩定發展而設計的。財政部部長藍佛安在10月份的國新辦發布會上介紹，中央財政還有較大的舉債空間和赤字提升空間，這給了我們很大的想象空間。還有一點，就是增強宏觀政策取向一致性。去年中央經濟工作會議提出“把非經濟性政策納入宏觀政策取向一致性評估”，這就能避免“合成謬誤”。一攬子政策密集出台后，我了解到，各項政策從實施到落地包括反饋、調整環節，也都要全鏈條貫通進行評估。一攬子增量政策讓我們耳目一新，很大程度上提振了市場信心。

主持人：從目前狀況來看，一攬子增量政策實施后起到怎樣的作用？后續還會不會有新的政策出台？

田軒：從數據來看，這些政策已經產生了一些效果，首先推動了股市回暖。樓市也開始有一些回暖跡象，有一些朋友又在討論去哪裡看房。從10月份數據看，制造業採購經理指數（PMI）為50.1%，再度升至榮枯線之上。

總體感覺，當前經濟運行出現的一些新的情況和問題不是一天形成的，解決這些問題需要一個消化的過程。現在大家非常期待能夠出台相關政策，和貨幣政策相配合來化解地方債務、提升國內有效需求，我覺得假以時日政策會有所體現。這次推出一攬子增量政策，給了市場一個明確的信號，就是要提振經濟。

金融資源有力有效支持房地產

主持人：您提到了樓市，有觀點認為這些增量政策其中一個很大的目的是救房地產，短期內政策有沒有效果主要看房地產有沒有起色，您贊同嗎？

田軒：我不完全同意。如果說一攬子增量政策是為了救房地產，那這個格局就小了。這一套增量政策組合拳，是為了穩定經濟增長、化解金融風險，進而在中長期實現產業轉型升級，推動經濟轉向高質量發展。

毫無疑問，房地產在過去相當長一段時間內對我國經濟發展作出了重要貢獻，但2021年以來房地產市場經歷了比較大的調整，房地產投資收縮，對GDP貢獻率下降。這次一攬子增量政策力度非常大，包括取消限購、限售、限價，降低住房公積金貸款利率、住房貸款的首付比例、存量貸款利率，還有新增實施100萬套城中村改造和危舊房改造、年底前將“白名單”項目的信貸規模增加到4萬億元，一系列政策是非常有力的。

但是這一系列政策不是為了救房地產，更多是著眼全局，進一步穩定經濟增長，防范化解金融風險，最終能夠適應產業轉型升級需要，走高質量發展之路。評估政策實施效果，房地產市場止跌回穩是一個重要指標，同時還要看其他指標，比如擴大內需、有效投資、化解地方債風險等，以一系列指標連同房地產市場止跌回穩形成一個矩陣來評估一攬子增量政策成效，而不僅僅看房地產指標。

主持人：這波操作是不是真的可以讓房地產市場止跌回穩，未來還有沒有想象空間？

田軒：這次政策力度空前，比如廣州取消居民家庭在本市購買住房的各項限購政策，加上之前降低存量貸款利率、住房貸款的首付比例等，對老百姓購房和供房成本都產生了較大影響。從數據看，確確實實一手房、二手房的看房量、交易量出現回暖，尤其在一些一線城市和熱點城市。不過，房地產有自己的周期，樓市不景氣有多方面復雜原因。中央出台這些政策是第一步，地方還要用好存量政策，讓增量政策落實下去，切實改善房地產企業融資環境。

時代在進步，社會在發展。雖然以房地產為主要驅動的經濟增長模式已經成為過去，但值得注意的是，經濟驅動模式的切換，並不意味著房地產行業成為可有可無的產業。過去較長一段時間內，房地產行業對經濟增長發揮了極為重要的推動作用，未來還會繼續發揮重要作用。因此，我們可以說，房地產行業的健康平穩發展依然是我國經濟持續穩定運行的重要支撐之一，只是其角色和定位發生了適應性調整與轉變。當前形勢下，讓金融資源有力、有效支持房地產，成為實現房地產行業穩定與轉型發展的關鍵。未來應從以下幾個方面重點施策。

一方面，保持房地產信貸政策的連續性與穩定性。滿足房地產企業的合理融資需求，避免因信貸過度收緊而導致企業資金鏈斷裂，引發系統性風險。比如，對於經營穩健、信用良好的房地產企業，金融機構應按照市場化原則給予足額的信貸支持，確保其在建項目順利推進。另一方面，積極創新金融產品與服務模式。鼓勵金融機構開發多元化房地產金融產品，如針對購房者合理住房消費的信貸產品，這類產品既可以滿足居民剛性和改善性住房需求，又能夠通過合理的風險定價和貸款期限設置保障金融機構的資金安全。同時，運用房地產投資信托基金等創新融資工具，為房地產企業提供長期穩定的資金來源，幫助盤活存量資產，優化企業資產負債結構，促進房地產市場長期穩定發展。此外，還要引導房地產行業轉型發展，加大對綠色建筑、智能住宅等領域的金融資源投入，推動行業向綠色、低碳、智能方向轉型，實現可持續發展。

鼓勵支持長期資金入市

主持人：剛才您也提到了股市，這是老百姓很關心的問題。股市確實迎來了一波行情，震蕩調整后趨於平穩，您怎樣看待這一態勢？

田軒：股市這一波勢頭起來，毫無疑問是政策利好，包括央行降息降准以及后續一系列政策出台，讓投資者參與熱情升溫，風險偏好出現了變化。但長期來看，還是要看上市公司盈利水平，這主要取決於企業的創新性，以及公司制度或者公司治理水平。

現在A股市場還是以散戶為主，但這不是我們期待的健康市場。舉個例子，美國股市個人投資者非常少，但如果看100年前的美國股市，絕大多數也是個人投資者，經過一輪又一輪股市震蕩調整，個人投資者意識到自己缺乏相應的金融知識、金融素養做個股投資，需要通過專業的投資機構進行資產配置，慢慢地個人投資者退出了資本市場。不過並不是真的退出，只是不再親自操盤，而是通過機構來投資。讓更多機構投資者進入，這是未來資本市場發展的一個方向。

主持人：怎樣讓個人投資者信任機構，去幫他們做價值投資呢？

田軒：這是個很好的問題。要提高機構投資者的投資能力，客觀上講目前仍然有較大差距。不知道你有沒有買公募基金，不管跌50%、60%甚至70%，照樣收取管理費，這是不合理的。所以，一方面要提高機構投資者的投資水平，另一方面可以考慮吸引國外機構投資者進入。國外機構投資者參與，能夠與本地機構投資者形成良性競爭，同時也為個人投資者提供更多金融產品和服務，豐富投資渠道。

主持人：黨的二十屆三中全會提出，支持長期資金入市。這釋放了什麼信號？

田軒：今年4月份召開的中央政治局會議明確提出，要積極發展風險投資，壯大耐心資本。耐心資本不是個新詞，早就在學術界廣為討論，它的邏輯就是長期資金，不受短期經濟波動周期影響，能夠支持企業長期發展。

長期資金有一級市場和二級市場兩個維度。一級市場又叫創投市場，企業處於初創期，專注於科技創新，未來具有很高的成長性，但可能尚未盈利。初創企業科技創新的一個重要特點是不確定性較大、失敗率較高，銀行家天生是厭惡風險的，不可能給這些企業提供貸款，因此需要股權投資、風險投資。風險投資中，更多的是所謂“長錢”，即耐心資本，他們投早、投小、投長期、投硬科技，持有公司股權並陪伴公司成長。現在一些大企業，比如蘋果、微軟、亞馬遜、特斯拉等，早期規模很小的時候也獲得過風險投資。希望養老基金、企業年金、保險資金這類長期資金能進入一級市場，讓“長錢”能夠穿越周期，陪伴企業成長。對於二級市場來說，長期資金入市也非常重要。這需要更多機構投資者參與，不用那麼急躁關注每天、每月、每季度的漲跌，而更多關注原創性的科技創新，加快發展新質生產力。

讓金融有效服務實體經濟

主持人：還有一個大家比較關注的問題，前段時間針對金融行業出現的一些問題網上有很多議論，您如何看待？

田軒：去年底召開的中央金融工作會議提出，深刻把握金融工作的政治性、人民性。這一定位是非常准確的。同時，金融業本質上也是服務業，是為實體經濟服務的。

確實，過去若干年金融領域出現了一些亂象，我覺得主要是金融監管方面存在問題。要加強監管，讓金融監管“長牙帶刺”、有棱有角，讓金融真正回歸到為實體經濟服務的本源。舉個例子，去年中央金融工作會議提出，做好科技金融、綠色金融、普惠金融、養老金融、數字金融五篇大文章，“金融”都在后面，什麼意思呢？就是要用金融手段、工具、力量支持經濟社會發展。支持科技創新，這是科技金融﹔守護綠水青山，這是綠色金融﹔促進共同富裕，這是普惠金融﹔解決人口老齡化問題，這是養老金融﹔支撐數字經濟發展，這是數字金融。讓金融回歸本源，其實就是優化資源配置，更好服務實體經濟。

其中重要的一點，就是要全面強化穿透式監管，讓金融這樣一個具有高度不確定性、信息不對稱的行業在陽光下運行。

今年兩會我提了一個代表議案，關於提升金融倫理素養和推廣金融倫理教育。國外高校很多已經開設相應的商業倫理和金融倫理必修課，培養更高質量的復合型金融人才，這點非常重要。金融行業門檻較高，金融市場存在信息高度不對稱問題，各類金融產品和服務眼花繚亂，普通老百姓真的是搞不明白。在這種情況下，如果能加強金融倫理教育，讓金融從業人員具備更高的職業操守，對金融存在敬畏之心，真正意識到自己是服務行業，一定程度上也有助於消除老百姓對金融行業的誤解。

主持人：剛才提到做好金融“五篇大文章”，這會給普通老百姓的生活帶來哪些影響，可不可以舉例說明？

田軒：比如科技金融，就是用金融手段支持科技創新。現在科技發展日新月異，我們日常使用的手機、移動互聯網、掃地機器人、AI大模型等，背后都有金融支持。包括國內的百度、阿裡、京東，國外的蘋果、谷歌等互聯網公司，也都有金融支持，早期有風險投資，上市后有二級市場。再比如普惠金融，金融機構通過開發設計相關金融產品，幫助偏遠地區的居民更加便利地享受金融服務﹔通過創新金融產品和服務，為青年創新創業提供支持，幫助他們實現人生追求和夢想。

強化穿透式監管全鏈條監管

主持人：黨的二十屆三中全會提到“制定金融法”，您覺得金融法的重點在哪裡，要遵循什麼樣的原則？

田軒：我的理解，金融法是一部涵蓋金融市場、金融機構、金融活動、金融產品和服務等方方面面的法律。作為金融領域的基本法，要遵循這樣幾個原則。首先是安全原則，守住金融安全，守住不發生系統性金融風險的底線。在金融活動中，高收益必然伴隨高風險，需要通過立法防范化解風險。其次是公開原則，就像我前面說的，金融市場存在信息高度不對稱問題，需要通過立法加強信息披露管理，降低信息不對稱，讓投資者在掌握更充分信息的前提下作出相應的投資決策。最后是公平原則，通過立法創造更加公平、更有活力的市場環境，讓不同類別的投資者在一個公平的金融市場競爭博弈。

金融法還強調監管。金融市場平穩有序運行，需要強化穿透式監管、全鏈條監管。加大對金融違法犯罪行為的懲處力度，相關國家的經驗可以借鑒。在一個成熟的資本市場，如果有財務造假、欺詐發行、內幕交易、操縱市場等違法違規行為，將面臨組合拳式懲罰。一是天價的行政處罰，讓違法成本大大高於違法所得，這不是目的，而是震懾。二是通過集體訴訟幫助中小投資者獲得賠償，在我們這裡叫特別代表人訴訟。中小投資者因為投資規模較小，往往沒有精力和能力去起訴違法企業，怎麼辦呢？以美國為例，會有專業律師代表所有利益受損的投資者起訴違法企業，一旦起訴成功獲得賠償，律師會把賠償分給中小投資者，同時自己拿到20%至30%的賠償金額。三是行刑銜接，行是行政的行，刑是刑事的刑。對於資本市場的違法違規行為，不僅要實施行政處罰，還要把刑法和証券法打通，進一步提高違法違規成本。

主持人：黨的二十屆三中全會提出“構建產業資本和金融資本‘防火牆’”，這個“防火牆”是什麼？

田軒：這個提法非常有針對性。當前，產業資本有向金融端滲透的趨勢，建立“防火牆”實際上是避免金融風險傳導至實體經濟，本質上還是要守住不發生系統性金融風險的底線。建立“防火牆”，是要把產業端和金融端的利益區分清楚，避免產生利益沖突。但也不能因噎廢食，還是要充分發揮金融支持實體經濟作用，切實通過金融手段配置資源，讓稀缺資源配置到最優質的資產、最需要的產業上去，進而支持產業發展。

主持人：目前很多外資機構已參與到部分金融業務試點中，這會給金融行業帶來什麼影響？

田軒：金融市場開放對一個國家的經濟發展有非常重要的作用。有學者研究發現，金融市場的開放可以促進一個國家GDP總額大概提高1個百分點。市場開放了，國外機構投資者參與進來，一方面能夠大大降低龍頭企業融資成本、提升本土企業治理水平，還能分散風險，對科技創新有著積極促進作用。另一方面會產生“鲇魚效應”，讓老百姓有更多投資選擇，倒逼本土金融機構加速轉型升級，提升服務質量、投資研發能力等，形成良性競爭氛圍。

推動金融市場開放，當然是值得鼓勵的。但同時也要注意吸取南美等地區的經驗教訓，避免過快開放引發金融市場劇烈震蕩、貨幣貶值等風險。金融市場開放是必須要走的路，但要審時度勢，穩健有序開放。