人民幣國際化的全新歷史時期

　　【中圖分類號】F832.6 【文獻標識碼】A

　　人民幣國際使用現狀

　　2009年以來，隨著我國逐步解除跨境交易中人民幣使用的限制，人民幣跨境使用快速發展，主要體現在跨境貿易和投資、外匯交易、國際支付和國際債券等方面。

　　從跨境貿易和投資看，2009年以來，人民幣作為跨境貿易投資的結算貨幣，其地位快速上升。2014年，跨境貿易人民幣結算量6.55萬億元人民幣，同比增長41.5%。其中，貨物貿易人民幣結算量5.9億元人民幣，同比增長95%，貨物貿易人民幣結算佔比提升至22.3%。2014年，商業銀行累計辦理人民幣跨境直接投資結算業務1.05萬億元，其中對外直接投資1866億元，同比增長1.2倍，外商直接投資8620億元，同比增長94%。

　　從外匯交易看，國際清算銀行數據顯示，2013年人民幣場外日均外匯交易量達到1196億美元，較2010年增長了近2.5倍，在全球外匯交易量中的份額達到2.2%，排名第9。外匯交易構成上，人民幣現貨交易佔日均交易量的28.4%，遠期23.5%，掉期33.8%，期權14.3%。其中，現貨交易的佔比相對較低，遠期交易的佔比相對較高。這一方面說明人民幣“走出去”時間尚短，境外人民幣資金池尚不能充分滿足現貨交易的需求﹔另一方面也反映了人民幣“走出去”具有堅實的實體經濟基礎，企業和機構對利用人民幣外匯衍生品來規避匯率風險有著強烈需求。

　　從國際支付看，環球銀行金融電信協會（SWIFT）的統計顯示，2014年12月，人民幣已成為全球第五大支付貨幣，僅次於美元、歐元、英鎊和日元，市場份額達到2.17%。2013年10月，人民幣在傳統貿易金融（信用証及托收款項）的佔比升至8.66%，成為僅次於美元的第二大貿易融資貨幣。

　　從國際債券和票據看，國際清算銀行數據顯示，人民幣計價的國際債券和票據余額2014年三季度達到849.3億美元，同比增長28%，較2006年底增長了165倍。全球佔比為0.4%，排名第九，超過了港幣、新加坡元和韓元，在新興市場經濟體中位列第一。

　　但目前人民幣的國際化程度與我國經濟實力仍然不相匹配。從經濟體量看，2013年我國名義GDP達到9.47萬億美元，佔全球經濟的比重達13.3%，排名第二。從貿易規模看，我國已成為全球第一大出口國和第二大進口國。但目前人民幣的國際地位與我國經濟實力仍有不小的差距。從貿易計價結算看，2014年跨境貿易人民幣結算量佔比為22.3%，人民幣計價則更低，大幅低於美元、歐元、日元、澳元在本國貿易中的使用程度。從外匯交易看，人民幣全球排名第九。排名在中國之前的八個經濟體，除美、歐外，經濟體量和貿易規模均小於中國。人民幣國際化仍有巨大的潛力。

　　貨幣國際化的國際經驗

　　國際儲備貨幣崛起的經驗為人民幣國際化提供了參考借鑒。我們重點關注兩個問題：一是從美國經濟規模超過英國到美元成為第一大儲備貨幣，經歷了超過80年的時間，為什麼美元替代英鎊的過程如此漫長？二是同為布雷頓森林體系瓦解后實現國際化的貨幣，為什麼前西德馬克國際化相對成功，而日元國際化卻進展不足？

　　美元取代英鎊。19世紀，英鎊逐漸崛起，取代西班牙銀元成為主要的國際貨幣。在金本位制度下，黃金和英鎊是國際貨幣體系的兩大支柱。但進入20世紀之后，美元崛起，逐漸取代英鎊成為最主要的國際儲備貨幣。20世紀20年代，美元在貿易信貸中的使用首次超過英國﹔1940年至1945年境外流動資產中的美元總量由英鎊的1/2增加到英鎊的兩倍﹔1954年外匯儲備中美元的比例超過英鎊。

　　諸多有利條件造就了美元國際化的成功。一是美國經濟貿易的快速發展。美國經濟總量於1872年超越英國，其出口規模於一戰期間超過英國，足夠的經濟規模是美元國際化的先決條件。二是中央銀行的建立增強了對美元的信心。1913年美聯儲成立之前，美國數次遭受金融風暴（1907年的大恐慌，道瓊斯指數下跌50%，產出下降10%，失業率達到20%），由於缺乏強有力的最終貸款人，國際投資者對美元缺乏信心。中央銀行的成立有利於穩定美元幣值，也為以美元計價的金融工具市場發展提供了基礎。三是美國金融市場的發展推動了美元國際化。Eichengreen和Flandreau（2010）認為貿易承兌市場的建立尤為關鍵，它使得美元在貿易信貸中的使用在20世紀20年代就超越了英鎊。四是戰爭加速了美元取代英鎊的進程。第一次世界大戰中，美國為英國和其他參戰國提供了大量貸款，由淨債務國迅速轉變為淨債權國，在輸出美元的同時也使美元相對於其他貨幣更為堅挺（Frankel，2011）。

　　但即便是有了上述有利條件，美元取代英鎊的過程也是相當漫長而艱難的。從美國經濟規模超過英國到美元取代英鎊成為第一大儲備貨幣，經歷了超過80年的時間。是什麼原因導致國際貨幣體系的調整如此滯后於國際經濟政治格局的變化呢？

　　目前流行的一種解釋是貨幣使用存在網絡效應。這種觀點認為，類似於語言，貨幣的價值部分取決於它的被接受程度。英語之所以是世界語言，在於它的廣泛使用，非母語的人可通過學習英語與世界上更多人進行交流。國際交易中，使用范圍廣的貨幣就更有吸引力、更可能被接受。既有的國際貨幣會通過網絡效應不斷鞏固自身的地位，而新興的國際貨幣需要克服巨大的網絡效應，才能取代現有的國際貨幣。因此，這個過程注定是漫長的。

　　我們認可貨幣使用的網絡效應，但用網絡效應解釋國際貨幣使用的“慣性”可能存在過分的簡化，忽略了網絡效應的存在是以經貿、政治聯系和相應的制度安排為基礎的。與其說英鎊的全球網絡阻礙了美元取代英鎊，不如說造就英鎊網絡的經濟基礎和制度安排的改變非常緩慢。

　　一是與英國的經濟、政治聯系決定了對英鎊的依賴程度。英鎊的國際地位得益於“英鎊區”的支持，但不同的成員國對英鎊的依賴程度存在差異。英鎊體系由五個同心圓組成：核心是倫敦﹔最裡面的同心圓由英國殖民地組成﹔其次是英國的自治領地（如印度和南非），享有部分貨幣自主權﹔第三個圓由日本和部分南美國家構成，與英國有緊密的經濟聯系，且利用英鎊來支撐本國貨幣﹔外面兩個圓則是一些廣泛使用英鎊的國家。越靠近核心的“英鎊區”成員國與英國的聯系越緊密，比如，英國殖民地和自治領地，這些國家和地區接受英鎊的意願較強，不容易脫離“英鎊區”，表現出的網絡效應更強。

　　二是經濟政治聯系及相應的制度安排導致退出“英鎊區”困難。外圍國家（第三至第五個同心圓）最早離開“英鎊區”。一方面，二戰爆發后，英國對英鎊流通採取了嚴格的管制，英鎊無論是幣值還是使用的便利性都大幅下降。而美國經濟實力增強，與這些國家貿易往來日益緊密，且幣值更為穩定，外圍國家有動力投向吸引力更高的美元。另一方面，這些國家使用英鎊是出於自願，並未與英國簽訂任何協議，不存在制度限制，自然可輕易地轉向美元。

　　核心國家（殖民地和自治領地）脫離英鎊區卻是一個艱難而漫長的過程。從殖民地看，自20世紀初開始，英國就在殖民地設立貨幣發行局，以實現英國對當地貨幣的控制，殖民地沒有貨幣自主權。從自治領地看，1931年英國放棄金本位之后，一些英國的自治領地和依附於英國經濟的國家參與到與英國的貨幣合作和非正式的貨幣庫。二戰爆發后，這些“英鎊區”成員國的外匯儲備被正式聚集到一個儲備庫，其持有的硬通貨都賣給英格蘭銀行，但從儲備庫中提款受到嚴格限制。這種安排導致退出“英鎊區”的兩難：如果大量提取英鎊，勢必導致英鎊貶值，資產縮水﹔但如果仍留在“英鎊區”，英鎊持續走弱仍會導致資產縮水。最終，大部分成員國仍留在“英鎊區”，英鎊的國際地位得以維系。

　　但英國國力的衰落導致了英鎊區的最終瓦解。首先是1958年英國開放資本管制，取消了儲備庫，為自治領地提取英鎊、脫離“英鎊區”提供了條件。然后是殖民地解放運動。享有貨幣主權的英國殖民地最初仍保留了對“英鎊區”的期望，主要是因為對本幣信心不足、吸引外資以及爭取英國經濟援助。但隨著英鎊持續走弱，尤其是1967年英鎊貶值重創了對英鎊的信心，大部分成員國不再將英鎊作為計價單位，並減持英鎊以避免外匯儲備的損失。“英鎊區”最終於1972年6月23日確定英鎊實行浮動匯率之時正式結束。值得注意的是，不少“英鎊區”成員最終投向美元的懷抱，比如，1983年香港在嘗試浮動匯率不爽之后，建立了與美元挂鉤的貨幣局制度。

　　在當前的國際貨幣體系下，儲備貨幣的網絡效應仍是以經貿聯系和制度安排為基礎的。美元的國際地位得益於事實上的“美元區”的支持：其核心是美國，第一層次是美元化國家和匯率盯住美元的國家﹔第二層次是與美國經貿往來密切的國家，如南美﹔第三層次是與美國直接經貿往來相對較少，但在國際交易中廣泛使用美元的國家，如以韓國為代表的亞洲新興市場經濟體。“美元區”成員並沒有和美聯儲簽訂任何合同，選擇美元完全是自發行為。但更靠近核心的“美元區”成員對美國經濟及美元的依賴程度高，建立了與美元挂鉤的相關制度，退出“美元區”難度大，事實上為美元的國際影響力提供了重要支撐。

　　前西德馬克和日元的國際化。1973年，布雷頓森林體系崩潰，全球進入了牙買加體系，也被認為是無體系的國際貨幣體系，為傳統儲備貨幣之外的其他貨幣國際化提供了重要的時間窗口。前西德馬克和日元就是在這段時間開始國際化。它們面臨的共同的有利條件一是美元的地位下降，為其他貨幣崛起留下了空間﹔二是戰后德國和日本經濟快速復蘇，經濟實力不斷增強，貿易和金融市場持續發展，為貨幣國際化創造了條件。聯邦德國在20世紀60年代末成為歐洲第一大經濟體，日本在1978年成為全球第二大經濟體。

　　但兩種貨幣貨幣國際化的結局卻大相徑庭。前西德馬克逐漸成為僅次於美元的全球第二大儲備貨幣，並成為歐洲主要的區域貨幣，為歐元的誕生奠定了基礎。相比而言，日元的國際化卻不那麼成功，不僅在儲備貨幣地位上落后於馬克，在國際金融交易中日元取得的進展也相當有限。除了德國經濟增長較為穩定、而日本經歷“失去的十年”等經濟基本面因素外，馬克和日元國際化的“一成一敗”還有兩個方面的原因。

　　第一，貨幣區域化程度的差異。貨幣區域化是貨幣在更大范圍實現國際化的基礎。馬克是歐洲主要的區域貨幣，“進可攻、退可守”：進可將影響力擴大至其他國家和地區，退可借助歐洲的貨幣合作、貨幣安排維持在歐洲的地位。但日元卻未能成為亞洲、甚至東亞地區的區域貨幣。亞洲地區，美元長期佔據主導地位，近年來以人民幣為代表的新興市場經濟體貨幣崛起，導致日元面臨“前有美元、后有人民幣”“兩頭堵”的不利局面，抑制了日元的國際化進程。

　　日元區域化落后與馬克相比主要有兩方面的原因：

　　一是歐洲經濟一體化程度高於東亞地區。二戰后，歐洲很早就開展了經濟一體化進程，歐洲逐漸形成了統一的市場，這不僅促進了德國的經濟增長，也為馬克的使用提供了巨大的空間。而東亞地區經濟一體化遠落后於歐洲，日本經濟起飛主要借助與歐美等發達經濟的經貿往來。日本經濟崛起后也沒有及時轉移戰略重心，對亞洲市場重視度不夠，還曾一度出現“脫亞入歐”的呼聲。

　　二是歐洲更願意接受自己的貨幣，亞洲卻屬於事實上的“美元區”。雖然馬歇爾計劃為歐洲帶來了大量美元，但歐洲國家對美元的認可度卻並不高。以法國為代表的歐洲國家希望通過挑戰美元的地位，限制美國在歐洲的影響力。1960年至1965年，戴高樂政府就曾將美元大量兌換成黃金，並將黃金從紐約搬回巴黎，以削弱美元的地位。歐洲國家更認可自己的貨幣，為馬克成為區域貨幣提供了巨大的空間。反觀日本，亞洲地區是事實上的美元區。區內貿易大國，如中、韓在國際交易中大量使用美元。區內兩大金融中心，新加坡是主要的美元離岸市場，香港實行與美元挂鉤的貨幣局制度。要撼動美元的統治地位非常困難。

　　第二，政策導向的差異。德國和日本的政策制定者採取了不同的貨幣國際化政策。出於國內經濟金融穩定的考慮，德國對貨幣國際化的態度一度保守，在20世紀60至80年代初期曾主動限制馬克國際化。主要顧慮在於馬克國際化需要馬克可兌換和國內金融市場開放，大量資本流入將加大央行保持物價穩定的難度。且當時德國金融市場的廣度和深度有限，跨境資本大進大出將會導致馬克匯率急劇波動，影響金融穩定。直至20世紀80年代初，原聯邦德國依然限制非居民購買國內債券和參與貨幣市場，防止馬克大量流出境外。日本對貨幣國際化的態度則相對積極。日元國際化啟動於1984年，起初是迫於美國的政治壓力，但之后被日本政府作為政策推行。日本政府將日元國際化定義為“日元在國際貨幣體系中地位的提高和日元在經常賬戶交易和外匯儲備中的比重上升”。為實現這一戰略目標，日本逐步取消了跨境資本流動的限制，發展日元計價的金融市場和工具，包括建立在岸與離岸市場。

　　但馬克和日元的國際化進程卻與政策導向大相徑庭。馬克國際化程度的提高最終迫使德國政府改變了限制馬克國際化的立場。一是馬克穩定的幣值為其建立了良好的國際聲譽，市場對馬克計價資產的需求不斷增長，抑制馬克的市場需求的難度不斷上升。二是德國金融市場的廣度和深度提升，資本項目開放、推動馬克國際化的條件逐漸成熟。從1985年開始，德國央行逐步取消了資本管制，促成馬克的國際化。主動推動本幣國際化的政策在日元國際化過程中發揮了重要作用。但日本國內的金融改革相對落后，逐步開放資本項目后，大量資金出於規避管制和套利的目的實現跨境迂回流動，對國內的金融穩定構成威脅，反而在一定程度上抑制了日元的國際化進程。

　　由此可見，政策導向對貨幣國際化進程有重要影響，但並非決定性的。一方面，貨幣國際化與國內金融改革，如資本項目可兌換、匯率市場化等緊密聯系，推進這些改革能為貨幣國際化創造更好的條件，實現收益最大化、成本最小化。穩健的宏觀政策框架和有序推進的資本項目開放為馬克國家化提供了重要支持。而相對滯后的金融改革使日元國際化的效果打了折扣。另一方面，貨幣國際化本質上是市場選擇的結果。政策可以引導，可以創造更好的條件，但終究不能為市場代勞。

　　國際經驗對人民幣國際化的啟示。現階段，人民幣國際化目標是成為區域貨幣。首先，短期內人民幣成為全球儲備貨幣的可能性不大。人民幣要成為全球儲備貨幣，就必然挑戰美元的地位，需要克服美元的網絡效應，這個過程注定是漫長、艱難，充滿不確定性的。其次，區域化是人民幣實現更大范圍國際使用的基礎。如果本幣在經貿往來更為緊密的周邊國家都無法廣泛使用，就很難推廣到其他國家和地區。馬克國際化得益於其區域化，而日元區域化不足制約其國際化。人民幣應首先立足於亞洲周邊國家和地區，推動人民幣在大中華區、東盟地區、“一路一帶”的使用，力爭讓人民幣成為東亞，乃至亞洲地區的主要區域貨幣。

　　人民幣國際化政策應順勢而為。政策並非貨幣國際化的決定性因素，但合適的政策能為貨幣國際化創造條件。比如，國內金融市場的發展和開放能顯著降低獲得、持有和使用本幣的交易成本，提升本幣的吸引力，提振本幣的國際需求。從人民幣國際化現階段的需求看，人民幣國際化需要與其他金融改革，如資本項目改革、匯率市場化協調推動，並進一步推動國內金融市場的發展和開放，增強人民幣的可得性和使用便利性。

　　人民幣國際化的機遇

　　國際貨幣體系改革。國際貨幣基金組織（IMF）將於2015年對特別提款權（SDR）進行五年一次的例行審查，人民幣將面臨加入SDR的重要機遇。如果人民幣能成功加入SDR，對提升人民幣的國際地位和完善國際貨幣體系改革將有重要的積極意義。

　　一是有利於人民幣成為國際儲備貨幣。國際貨幣在國際交易中充當交易媒介、價值尺度和儲值工具的職能。其中，實現儲值職能是貨幣國際化程度得到高度認可的標志，也是貨幣國際化的高級階段。目前人民幣國際化已取得重要進展，人民幣國際化程度快速提升，如能順利加入SDR，將向外界釋放出“人民幣國際地位已為各國央行和IMF承認”的信號，可進一步提升人民幣的國際形象和影響力，增強對人民幣的信心，有利於人民幣發展成為新的國際儲備貨幣。

　　二是有利於推進國際貨幣體系改革。源於美國次貸危機的全球金融危機反映出當前國際貨幣體系的內在缺陷，擴大SDR使用是國際貨幣改革的重要方向之一。適當擴大SDR貨幣籃子，特別是吸收新興市場國家貨幣，可以提高SDR的穩定性和吸引力，從而有利於拓寬SDR的使用范圍，增強SDR的作用，促進儲備貨幣多元化，減輕現有國際貨幣體系的弊端。

　　三是推動國內金融改革，促進人民幣國際化。目前，人民幣加入SDR的主要阻力是國際社會對人民幣“可自由使用”的認可，主要表現在其他國家對我國進一步推動市場化改革、開放市場和增強政策透明度的要求，這些要求本質上與我國金融改革開放的方向一致。通過對人民幣是否滿足“可自由使用”標准的討論，可促進國內明確人民幣與國際儲備貨幣各方面的差距，理解國際組織和其他國家的觀點訴求，了解人民幣國際使用的實際市場需求，更好地制定政策措施以縮小差距﹔特別是，有助於在相關金融改革，如利率市場化、匯率形成機制改革和人民幣資本項目可兌換上形成共識，推動國內金融改革開放，為人民幣國際化的進一步發展創造條件。

　　目前人民幣加入SDR也具備了很多有利條件。一是人民幣國際化取得了顯著進展。2009年以來，人民幣國際使用范圍不斷擴大，國際化程度不斷提升，人民幣國際地位也逐漸得到全球認可。從發展趨勢看，人民幣已經具備了成為主要國際貨幣的潛力。二是擴大SDR貨幣籃子的必要性已成各方共識。目前SDR代表性、穩定性不足，限制其在國際貨幣體系中發揮更大的作用。如果人民幣等新興市場經濟體貨幣能加入SDR籃子，能顯著增強SDR的代表性和穩定性，有利於擴大SDR的使用。三是目前SDR籃子貨幣的選擇標准模糊。對人民幣加入SDR的主要障礙在於人民幣是否滿足SDR貨幣標准中的“可自由使用”。但現有的SDR貨幣標准對貨幣達到“可自由使用”標准的數值或位次並無具體門檻，人民幣加入SDR有充分的工作空間。

　　當然，人民幣加入SDR也面臨一定的挑戰，盡管人民幣國際地位近年來大幅提升，但較籃子貨幣（美元、歐元、日元、英鎊）的差距仍然較大。主要發達經濟體可能在人民幣是否滿足“可自由使用”上設置障礙，並借機對我國提出要價。但整體看，人民幣加入SDR已經具備很多有利條件，隻要採取合適的思路和策略，人民幣加入SDR工作能在成本最小化的同時實現收益的最大化。

　　國內金融改革。國內金融改革為人民幣國際化提供了重要支持。從主要國際貨幣發行國（如美國、英國、日本）看，跨境資本流動相對自由、匯率形成機制市場化、利率市場化對本幣的國際化起到了重要的支撐。近年來，我國金融改革取得重要進展，為人民幣國際化創造了良好的條件。2013年7月取消人民幣貸款利率下限，2014年3月人民幣兌美元匯率浮動幅度擴大至2%，目前85%左右的資本賬戶已實現可兌換。

　　部分跨境人民幣業務也在區域金融改革中取得突破。直接投資方面，昆山試驗區、上海自貿試驗區、蘇州工業園和天津生態城等地的個人可使用人民幣進行對外直接投資。債券發行方面，在蘇州工業園和天津生態城注冊並有實際經營和投資的企業可在新加坡發行人民幣債券。証券投資方面，在蘇州工業園和天津生態城設立的股權投資基金可以用人民幣對新加坡等東盟地區投資。跨境信貸方面，上海自貿試驗區跨國企業集團可開展跨境雙向人民幣資金池業務，昆山試驗區可開展台資企業集團內部雙向人民幣借款業務。前海企業可從香港銀行借入人民幣資金，蘇州工業園區和天津生態城內的企業或項目可從新加坡銀行借入人民幣資金。此外，上海自貿試驗區內的居民可通過設立本外幣自由貿易賬戶實現分賬核算管理，並建立了分賬核算境外融資宏觀調控工作機制。

　　有觀點認為，人民幣國際化本質上是資本項目自由化，而資本項目開放需以匯率完全浮動為前提，在人民幣匯率形成機制改革尚未完成的前提下推動人民幣國際化是金融改革的時序錯誤。這種觀點對警示金融改革風險有積極意義，但對人民幣國際化存在一定的誤解。

　　一是資本項目可兌換既不等同於貨幣國際化，也不是貨幣國際化的前提。從歷史經驗看，20世紀中葉之前，英鎊曾是全球最主要的國際貨幣，但當時英國資本項目並未實現完全可兌換。德國馬克國際化的初期，德國的資本項目也未實現完全可兌換。因此，貨幣國際化與資本項目可兌換並不等同，且資本項目可兌換不是貨幣國際化的必要條件。

　　二是金融改革並不存在機械照搬的順序。金融改革需要走很多步，不是一步完成的，和走路一樣，金融改革需要“左腳、右腳交叉走”，以實現各項改革的相互促進、協調推動。也許從改革完成的時間看，某些改革在另一些改革之前完成有利於降低風險，但從改革推進的過程看，應“成熟一項，推動一項”。人民幣國際化並不必要等到所有條件完全具備時才能推進。相反，人民幣國際化能為人民幣匯率形成機制改革、人民幣資本項目可兌換等金融改革創造更好的環境、爭取改革共識，以實現各項改革的協調推進。

　　中國和周邊經濟體經貿往來密切。貨幣國際化的第一步往往是貨幣的區域化。日元和德國馬克的國際化經驗表明，與本國經濟聯系緊密的地區更容易接受本幣作為國際交易的載體貨幣。人民幣國際化也起步於經貿往來密切的周邊國家和地區。上世紀80至90年代，人民幣就在中國與周邊國家的邊境貿易中使用，目前超過3/4的跨境貿易人民幣結算也集中在亞洲周邊國家和地區。

　　隨著中國與周邊經濟體經貿往來的進一步密切，人民幣有望在區域經濟扮演更重要的角色。目前，中國已成為澳大利亞、韓國、東盟等國家和地區的第一大貿易伙伴。2014年11月，中韓、中澳自由貿易區結束實質性談判。2010年,中國—東盟自由貿易區正式啟動,貿易區內大部分產品的關稅降到零，非關稅壁壘大幅降低。中國與周邊經濟體貿易聯系不斷緊密，將為人民幣在雙方貿易結算中的廣泛使用的創造需求。

　　“一帶一路”戰略創造金融合作需求。“一帶一路”國家級戰略計劃的推出，契合了新興市場和發展中經濟體在基礎設施建設、能源開發方面對資金的需求，有利於人民幣跨境貿易和投資的發展。一方面，“一帶一路”計劃的實施需要穩定的長期資本，基礎建設項目的融資需求將推進人民幣在資本項下輸出，推動人民幣向外投資的發展。從國際經驗看，美國的馬歇爾計劃和日本的“黑字環流”都在本幣的國際化過程中起到了重要作用。另一方面，我國對外輸出基礎設施建設和能源開發等領域的優勢和富余產能，既能降低國內供需的結構性矛盾，又為企業研發創新、技術進步積累資本，提升出口競爭力，帶動人民幣跨境貿易結算的需求增長，形成“資本項目下輸出，經常項目下回流”的人民幣跨境格局。

　　電商國際化的需求。在全球化電子商務大發展的背景下，第三方支付在國際貿易中的地位不斷提升，人民幣的國際化結算將進入新階段。近期，電商巨頭阿裡巴巴首次對印度、印尼等發展中國家電商行業進行投資，通過在線支付服務，更多海外商戶有機會向中國消費者出售產品，中國賣家也可進軍海外市場。由於從事電子商務的主要是中小企業和個人，採用人民幣計價結算以規避匯率風險、降低匯兌成本的動力更強。而第三方支付的便利性和高效性，將使人民幣國際化進程進一步提速。

　　人民幣國際化的挑戰

　　企業使用人民幣的需求。雖然近年來人民幣跨境結算業務取得顯著進展，但企業使用人民幣的需求仍相對較低。與主要發達經濟體相比，我國企業在貿易投資中採用本幣計價結算的比例仍然偏低，比如，2012年我國貿易企業採用人民幣計價的比例僅為9.1%，而美國、德國、日本出口貿易中本幣計價分別達到80%、50%和30%以上。主要有兩方面的制約因素。一是我國企業在全球貿易分工體系中處於低附加值地位、貿易企業定價權較弱、外資企業佔比高，推動人民幣貿易計價結算能力不足，隻能被動接受貿易伙伴選擇的貿易計價和結算幣種。二是人民幣外匯交易市場的深度和廣度相對欠缺，人民幣衍生產品交易量小，不能完全滿足企業的避險需求，難以挑戰國際交易依賴美元的慣性。

　　對貨幣政策的影響。在本幣國際化的背景下，數量型調控的貨幣政策框架效果會變差。人民幣國際化增加了境外人民幣需求，境內貨幣政策將難以精准調控基礎貨幣投放。如央行試圖通過擴大貨幣供給增加境內流動性，基礎貨幣可能流出境外，導致貨幣政策的擴張效果不如預期。從歷史經驗看，美元國際化和離岸美元市場的發展也是導致美聯儲放棄數量型調控貨幣政策框架的重要原因。在人民幣國際化的背景下，如不能實現貨幣政策數量型調控為主向價格型調控為主的轉變，我國貨幣政策調控的效果、貨幣政策的獨立性將受到挑戰。

　　對境內金融穩定的影響。一是商業銀行體系的風險可能上升。人民幣國際化為境內銀行更加廣泛地參與國際銀行業競爭提供了良好的平台。但人民幣離岸市場業務的拓展，也會給境內商業銀行經營帶來新的風險和挑戰，影響境內微觀金融主體的穩健性。二是跨境資本流動

　　風險。人民幣國際化提升了人民幣資產的吸引力，境內資本市場將面臨全球的人民幣投資需求，跨境資本流動的規模大幅增長，波動放大，可能對境內市場造成沖擊，影響金融穩定。三是放大國際金融市場風險向境內傳遞。如果人民幣成為全球交易的載體貨幣，國際金融市場的波動將改變境外人民幣的供需和價格，並通過跨境資本流動、離在岸資金價格互動等方式影響境內市場，放大境內市場對外部風險的敞口。

　　結語

　　2009年以來，人民幣跨境業務從無到有，從小到大，蓬勃發展，煥發出旺盛的生命力和巨大活力，反映了我國經濟金融實力提升和實體經濟的需求。未來，隨著我國金融改革開放的深入、中國和周邊經濟體經貿往來日益密切、“一帶一路”重大戰略的逐步落實以及電商國際化的發展，人民幣“走出去”將面臨重要的機遇。

　　同時，人民幣國際化也可能對境內貨幣政策和金融穩定構成一定的挑戰。除了建立健全風險防控體系外，關鍵在於通過國內金融體制改革的深化增強國內經濟金融對外部風險的抵抗能力，包括強化金融機構公司治理，拓展金融市場的廣度和深度，提升宏觀調控水平和金融監管能力，協調推進利率、匯率市場化改革等。

　　The New Historical Period for the Internationalization of the Renminbi

　　—The "One Belt One Road" Initiative and the Future International Financial System

　　Wen Xinxiang Xu Xin

　　Abstract: With the new pattern of opening due to the "One Belt One Road" Initiative, the plan of RMB "going global" has a new opportunity and will play an important role in promoting the Initiative in return. The rise of the international reserve currencies, such as the US Dollar and Deutsche Mark, is important experience for the RMB internationalization. The international monetary system reform and China's domestic financial reform provide opportunities for the internationalization of the RMB. But at the same time, the internationalization of the RMB may also pose a challenge to domestic monetary policy and financial stability. With the enterprises and banks "going global", the RMB will join them and create a major trend together, thus promoting the internationalization of China's economy.

　　Keywords: the "One Belt One Road" Initiative, RMB, Offshore RMB, international monetary system, cross-border settlement

　　【作者簡介】

　　溫信祥，中國人民銀行金融研究所研究員，中國新供給經濟學50人論壇成員。研究方向為互聯網金融、金融理論與實踐、銀行學。主要著作有《銀行資本監管研究——銀行行為、貨幣政策與金融穩定》《經濟周期理論研究》（譯著）等。 徐昕，中國人民銀行金融研究所助理研究員。