在法治轨道上发展壮大耐心资本

党的二十届三中全会审议通过的《中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》（以下简称《决定》）明确提出要“发展耐心资本”，这是继2024年4月30日中共中央政治局会议提出“壮大耐心资本”后，再次就耐心资本作出的顶层设计。耐心资本是指以稳定性和长期性为导向，坚持战略投资、价值投资和责任投资的资本形态，其在投资过程中除了考量财务回报外，还将环境保护、社会责任与公司治理等因素纳入评估决策，寻求投资营利性与社会公益性的平衡。在全面依法治国背景下，为耐心资本的发展壮大提供强有力的法治保障，具有特别重要的现实意义。

法治为发展壮大耐心资本提供稳定性制度依托

我国经济转入高质量发展阶段后，传统意义上那种依靠资源要素投入推动经济增长的方式难以为继，亟待发展新兴产业，超前布局未来产业，推动科技革命性突破与生产要素创新性配置。但科技创新是一个伴随着高概率失败风险的艰辛过程，需要资本的长期性、持续性投入。

耐心资本是一种专注于长期投资的资本形式，重视长期回报的项目或投资活动，通常不受市场短期波动干扰，对资本回报有较长期限展望且对风险有较高承受力，具有追求创新、敢于试错、勇于承担风险的特质。耐心资本与科技创新投入大、周期长、不确定性的特征相匹配，可以有效弥补科技创新企业的融资短板，陪伴科学家和创业者“长跑”。

耐心资本的“耐心”不会凭空产生，而是需要稳定、透明、可预期的法治环境来呵护。耐心资本以中长期投资为主，不太受短期波动亏损的影响，是一种强调稳健回报的资本形式。这一特点，决定了耐心资本对稳定妥适的制度供给、清晰透明的政策与法律框架、可预测可期待的未来发展前景具有依赖性。法治固根本、稳预期、利长远等制度功能，能够为发展壮大耐心资本提供强有力的保障。同时，资本市场是资金场、信息场，但归根结底是法治市场。法治是最好的营商环境，没有法治的不断完善与引领，耐心资本不可能心无旁骛地坚持长期主义，不遗余力地推进战略投资、价值投资和责任投资。

建构发展壮大耐心资本的法治保障机制

首先，推进耐心资本的统合式立法。在我国，耐心资本主要指向政府投资基金、保险资金、私募股权投资基金等。尽管我国的法律规范体系中没有“耐心资本”这一概念，但实践中的耐心资本客观存在，应基于“实质重于形式”思维对实践样态中的耐心资本进行有效的法律调整。事实上，《中华人民共和国社会保险法》中的“全国社会保障基金”，《私募投资基金监督管理条例》中的“私募投资基金”和“创业投资基金”，《保险资金运用管理办法》中的“保险资金”等，都是耐心资本的法律规范表达用语。当前，我国耐心资本的制度供给呈现出多层次性的特点，协调性和体系化不够，将来有必要推进统合式立法，夯实基础制度，净化市场生态，优化权利救济，规范资本运行。

其次，调适政府与市场在耐心资本培育中的关系定位。由于市场的不完全性、外部性等缺陷，市场机制会出现失灵，克服市场失灵是经济法应运而生的逻辑起点。《决定》指出，必须更好发挥市场机制作用，创造更加公平、更有活力的市场环境，实现资源配置效率最优化和效益最大化，既“放得活”又“管得住”，更好维护市场秩序、弥补市场失灵。由于科技创新领域投资周期长、投资风险大，一般性的资本不愿进入，出现市场失灵在所难免。这就需要更好发挥国有资本的引导作用，通过各种政策工具将耐心资本源源不断引入科技创新领域，实现金融资本与科技产业资本的良性互动。国有资本的介入，其实是一个国家干预的过程，面临着适度干预的尺度选择难题。国有资本的适度干预，需要从正当性与谨慎性两个层面来把握。正当性强调基于法律的授权，接受法律规则的约束；谨慎性则强调干预的合理性，着重于将市场“无形之手”与政府“有形之手”有机结合。目前，国有资本已成为创投市场最重要的资金来源，但社会资本的潜力尚待挖掘，市场在资源配置中的决定性作用未得到充分展现。未来应完善政府引导基金的强制跟投与自愿跟投相结合的法律机制，发挥国有资本引导作用的同时，撬动更多的社会资本进入。

再次，打造包容审慎的法治环境和适应性监管机制。在价值取向上，有的耐心资本秉持效率导向，风险容忍度高，典型者如风险投资基金；有的耐心资本则以安全性为主要考量，偏重于保值增值，典型者如社保基金。鉴于此，在制定耐心资本的政策文件与法律规范时，应针对不同耐心资本的特质提供差异化和适配性的规则安排。在监管方面，政府对耐心资本需要有包容之心，注重差异化监管和柔性监管，在监管执法上为其设置“过渡期”或“观察期”。鉴于耐心资本与科技创新这一充满风险和不确定性的领域紧密关联，与之相契合的监管理念应体现出适应性，即监管原则和监管方法应随机而变，监管制度和监管方式的选择应保持动态调整。在强调依法治市的背景下，所有的监管活动必须于法有据，将来在完善耐心资本立法时，包容审慎的法治环境应通过具象化的规则加以落实，适应性监管亦须纳入法治化的制度框架。

最后，构建长期主义导向的激励机制。《国务院关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》指出，建立培育长期投资的市场生态，完善适配长期投资的基础制度。2024年9月26日召开的中共中央政治局会议也强调“大力引导中长期资金入市，打通社保、保险、理财等资金入市堵点”。实现这一目标，需要公司法、证券法等法律法规提供针对性的制度供给。如在保险资金、社保基金、养老金等长期资金进入资本市场方面，应通过立法明确投资范围、投资比例、风险控制、税收优惠等关键要素，打通机构投资者积极参与公司治理的制度堵点。另外，还需要构建试错容错与激励约束机制，使耐心资本在开放、宽松的创新生态中成长壮大。耐心资本通过长期资金供给机制、风险收益共担机制、长期价值评估机制，能够驱动新质生产力发展，从而为经济社会发展提供确定性，应塑造激励创新，宽容失败的法律制度氛围，化解耐心资本的后顾之忧，提升耐心资本的预期和信心。

（作者：李安安，系武汉大学法学院副教授，湖北省中国特色社会主义理论体系研究中心研究员；本文系国家社科基金项目“公司法制度竞争视野下股权结构变革研究”阶段性成果）