人民币国际化的全新历史时期

　　【中图分类号】F832.6 【文献标识码】A

　　人民币国际使用现状

　　2009年以来，随着我国逐步解除跨境交易中人民币使用的限制，人民币跨境使用快速发展，主要体现在跨境贸易和投资、外汇交易、国际支付和国际债券等方面。

　　从跨境贸易和投资看，2009年以来，人民币作为跨境贸易投资的结算货币，其地位快速上升。2014年，跨境贸易人民币结算量6.55万亿元人民币，同比增长41.5%。其中，货物贸易人民币结算量5.9亿元人民币，同比增长95%，货物贸易人民币结算占比提升至22.3%。2014年，商业银行累计办理人民币跨境直接投资结算业务1.05万亿元，其中对外直接投资1866亿元，同比增长1.2倍，外商直接投资8620亿元，同比增长94%。

　　从外汇交易看，国际清算银行数据显示，2013年人民币场外日均外汇交易量达到1196亿美元，较2010年增长了近2.5倍，在全球外汇交易量中的份额达到2.2%，排名第9。外汇交易构成上，人民币现货交易占日均交易量的28.4%，远期23.5%，掉期33.8%，期权14.3%。其中，现货交易的占比相对较低，远期交易的占比相对较高。这一方面说明人民币“走出去”时间尚短，境外人民币资金池尚不能充分满足现货交易的需求；另一方面也反映了人民币“走出去”具有坚实的实体经济基础，企业和机构对利用人民币外汇衍生品来规避汇率风险有着强烈需求。

　　从国际支付看，环球银行金融电信协会（SWIFT）的统计显示，2014年12月，人民币已成为全球第五大支付货币，仅次于美元、欧元、英镑和日元，市场份额达到2.17%。2013年10月，人民币在传统贸易金融（信用证及托收款项）的占比升至8.66%，成为仅次于美元的第二大贸易融资货币。

　　从国际债券和票据看，国际清算银行数据显示，人民币计价的国际债券和票据余额2014年三季度达到849.3亿美元，同比增长28%，较2006年底增长了165倍。全球占比为0.4%，排名第九，超过了港币、新加坡元和韩元，在新兴市场经济体中位列第一。

　　但目前人民币的国际化程度与我国经济实力仍然不相匹配。从经济体量看，2013年我国名义GDP达到9.47万亿美元，占全球经济的比重达13.3%，排名第二。从贸易规模看，我国已成为全球第一大出口国和第二大进口国。但目前人民币的国际地位与我国经济实力仍有不小的差距。从贸易计价结算看，2014年跨境贸易人民币结算量占比为22.3%，人民币计价则更低，大幅低于美元、欧元、日元、澳元在本国贸易中的使用程度。从外汇交易看，人民币全球排名第九。排名在中国之前的八个经济体，除美、欧外，经济体量和贸易规模均小于中国。人民币国际化仍有巨大的潜力。

　　货币国际化的国际经验

　　国际储备货币崛起的经验为人民币国际化提供了参考借鉴。我们重点关注两个问题：一是从美国经济规模超过英国到美元成为第一大储备货币，经历了超过80年的时间，为什么美元替代英镑的过程如此漫长？二是同为布雷顿森林体系瓦解后实现国际化的货币，为什么前西德马克国际化相对成功，而日元国际化却进展不足？

　　美元取代英镑。19世纪，英镑逐渐崛起，取代西班牙银元成为主要的国际货币。在金本位制度下，黄金和英镑是国际货币体系的两大支柱。但进入20世纪之后，美元崛起，逐渐取代英镑成为最主要的国际储备货币。20世纪20年代，美元在贸易信贷中的使用首次超过英国；1940年至1945年境外流动资产中的美元总量由英镑的1/2增加到英镑的两倍；1954年外汇储备中美元的比例超过英镑。

　　诸多有利条件造就了美元国际化的成功。一是美国经济贸易的快速发展。美国经济总量于1872年超越英国，其出口规模于一战期间超过英国，足够的经济规模是美元国际化的先决条件。二是中央银行的建立增强了对美元的信心。1913年美联储成立之前，美国数次遭受金融风暴（1907年的大恐慌，道琼斯指数下跌50%，产出下降10%，失业率达到20%），由于缺乏强有力的最终贷款人，国际投资者对美元缺乏信心。中央银行的成立有利于稳定美元币值，也为以美元计价的金融工具市场发展提供了基础。三是美国金融市场的发展推动了美元国际化。Eichengreen和Flandreau（2010）认为贸易承兑市场的建立尤为关键，它使得美元在贸易信贷中的使用在20世纪20年代就超越了英镑。四是战争加速了美元取代英镑的进程。第一次世界大战中，美国为英国和其他参战国提供了大量贷款，由净债务国迅速转变为净债权国，在输出美元的同时也使美元相对于其他货币更为坚挺（Frankel，2011）。

　　但即便是有了上述有利条件，美元取代英镑的过程也是相当漫长而艰难的。从美国经济规模超过英国到美元取代英镑成为第一大储备货币，经历了超过80年的时间。是什么原因导致国际货币体系的调整如此滞后于国际经济政治格局的变化呢？

　　目前流行的一种解释是货币使用存在网络效应。这种观点认为，类似于语言，货币的价值部分取决于它的被接受程度。英语之所以是世界语言，在于它的广泛使用，非母语的人可通过学习英语与世界上更多人进行交流。国际交易中，使用范围广的货币就更有吸引力、更可能被接受。既有的国际货币会通过网络效应不断巩固自身的地位，而新兴的国际货币需要克服巨大的网络效应，才能取代现有的国际货币。因此，这个过程注定是漫长的。

　　我们认可货币使用的网络效应，但用网络效应解释国际货币使用的“惯性”可能存在过分的简化，忽略了网络效应的存在是以经贸、政治联系和相应的制度安排为基础的。与其说英镑的全球网络阻碍了美元取代英镑，不如说造就英镑网络的经济基础和制度安排的改变非常缓慢。

　　一是与英国的经济、政治联系决定了对英镑的依赖程度。英镑的国际地位得益于“英镑区”的支持，但不同的成员国对英镑的依赖程度存在差异。英镑体系由五个同心圆组成：核心是伦敦；最里面的同心圆由英国殖民地组成；其次是英国的自治领地（如印度和南非），享有部分货币自主权；第三个圆由日本和部分南美国家构成，与英国有紧密的经济联系，且利用英镑来支撑本国货币；外面两个圆则是一些广泛使用英镑的国家。越靠近核心的“英镑区”成员国与英国的联系越紧密，比如，英国殖民地和自治领地，这些国家和地区接受英镑的意愿较强，不容易脱离“英镑区”，表现出的网络效应更强。

　　二是经济政治联系及相应的制度安排导致退出“英镑区”困难。外围国家（第三至第五个同心圆）最早离开“英镑区”。一方面，二战爆发后，英国对英镑流通采取了严格的管制，英镑无论是币值还是使用的便利性都大幅下降。而美国经济实力增强，与这些国家贸易往来日益紧密，且币值更为稳定，外围国家有动力投向吸引力更高的美元。另一方面，这些国家使用英镑是出于自愿，并未与英国签订任何协议，不存在制度限制，自然可轻易地转向美元。

　　核心国家（殖民地和自治领地）脱离英镑区却是一个艰难而漫长的过程。从殖民地看，自20世纪初开始，英国就在殖民地设立货币发行局，以实现英国对当地货币的控制，殖民地没有货币自主权。从自治领地看，1931年英国放弃金本位之后，一些英国的自治领地和依附于英国经济的国家参与到与英国的货币合作和非正式的货币库。二战爆发后，这些“英镑区”成员国的外汇储备被正式聚集到一个储备库，其持有的硬通货都卖给英格兰银行，但从储备库中提款受到严格限制。这种安排导致退出“英镑区”的两难：如果大量提取英镑，势必导致英镑贬值，资产缩水；但如果仍留在“英镑区”，英镑持续走弱仍会导致资产缩水。最终，大部分成员国仍留在“英镑区”，英镑的国际地位得以维系。

　　但英国国力的衰落导致了英镑区的最终瓦解。首先是1958年英国开放资本管制，取消了储备库，为自治领地提取英镑、脱离“英镑区”提供了条件。然后是殖民地解放运动。享有货币主权的英国殖民地最初仍保留了对“英镑区”的期望，主要是因为对本币信心不足、吸引外资以及争取英国经济援助。但随着英镑持续走弱，尤其是1967年英镑贬值重创了对英镑的信心，大部分成员国不再将英镑作为计价单位，并减持英镑以避免外汇储备的损失。“英镑区”最终于1972年6月23日确定英镑实行浮动汇率之时正式结束。值得注意的是，不少“英镑区”成员最终投向美元的怀抱，比如，1983年香港在尝试浮动汇率不爽之后，建立了与美元挂钩的货币局制度。

　　在当前的国际货币体系下，储备货币的网络效应仍是以经贸联系和制度安排为基础的。美元的国际地位得益于事实上的“美元区”的支持：其核心是美国，第一层次是美元化国家和汇率盯住美元的国家；第二层次是与美国经贸往来密切的国家，如南美；第三层次是与美国直接经贸往来相对较少，但在国际交易中广泛使用美元的国家，如以韩国为代表的亚洲新兴市场经济体。“美元区”成员并没有和美联储签订任何合同，选择美元完全是自发行为。但更靠近核心的“美元区”成员对美国经济及美元的依赖程度高，建立了与美元挂钩的相关制度，退出“美元区”难度大，事实上为美元的国际影响力提供了重要支撑。

　　前西德马克和日元的国际化。1973年，布雷顿森林体系崩溃，全球进入了牙买加体系，也被认为是无体系的国际货币体系，为传统储备货币之外的其他货币国际化提供了重要的时间窗口。前西德马克和日元就是在这段时间开始国际化。它们面临的共同的有利条件一是美元的地位下降，为其他货币崛起留下了空间；二是战后德国和日本经济快速复苏，经济实力不断增强，贸易和金融市场持续发展，为货币国际化创造了条件。联邦德国在20世纪60年代末成为欧洲第一大经济体，日本在1978年成为全球第二大经济体。

　　但两种货币货币国际化的结局却大相径庭。前西德马克逐渐成为仅次于美元的全球第二大储备货币，并成为欧洲主要的区域货币，为欧元的诞生奠定了基础。相比而言，日元的国际化却不那么成功，不仅在储备货币地位上落后于马克，在国际金融交易中日元取得的进展也相当有限。除了德国经济增长较为稳定、而日本经历“失去的十年”等经济基本面因素外，马克和日元国际化的“一成一败”还有两个方面的原因。

　　第一，货币区域化程度的差异。货币区域化是货币在更大范围实现国际化的基础。马克是欧洲主要的区域货币，“进可攻、退可守”：进可将影响力扩大至其他国家和地区，退可借助欧洲的货币合作、货币安排维持在欧洲的地位。但日元却未能成为亚洲、甚至东亚地区的区域货币。亚洲地区，美元长期占据主导地位，近年来以人民币为代表的新兴市场经济体货币崛起，导致日元面临“前有美元、后有人民币”“两头堵”的不利局面，抑制了日元的国际化进程。

　　日元区域化落后与马克相比主要有两方面的原因：

　　一是欧洲经济一体化程度高于东亚地区。二战后，欧洲很早就开展了经济一体化进程，欧洲逐渐形成了统一的市场，这不仅促进了德国的经济增长，也为马克的使用提供了巨大的空间。而东亚地区经济一体化远落后于欧洲，日本经济起飞主要借助与欧美等发达经济的经贸往来。日本经济崛起后也没有及时转移战略重心，对亚洲市场重视度不够，还曾一度出现“脱亚入欧”的呼声。

　　二是欧洲更愿意接受自己的货币，亚洲却属于事实上的“美元区”。虽然马歇尔计划为欧洲带来了大量美元，但欧洲国家对美元的认可度却并不高。以法国为代表的欧洲国家希望通过挑战美元的地位，限制美国在欧洲的影响力。1960年至1965年，戴高乐政府就曾将美元大量兑换成黄金，并将黄金从纽约搬回巴黎，以削弱美元的地位。欧洲国家更认可自己的货币，为马克成为区域货币提供了巨大的空间。反观日本，亚洲地区是事实上的美元区。区内贸易大国，如中、韩在国际交易中大量使用美元。区内两大金融中心，新加坡是主要的美元离岸市场，香港实行与美元挂钩的货币局制度。要撼动美元的统治地位非常困难。

　　第二，政策导向的差异。德国和日本的政策制定者采取了不同的货币国际化政策。出于国内经济金融稳定的考虑，德国对货币国际化的态度一度保守，在20世纪60至80年代初期曾主动限制马克国际化。主要顾虑在于马克国际化需要马克可兑换和国内金融市场开放，大量资本流入将加大央行保持物价稳定的难度。且当时德国金融市场的广度和深度有限，跨境资本大进大出将会导致马克汇率急剧波动，影响金融稳定。直至20世纪80年代初，原联邦德国依然限制非居民购买国内债券和参与货币市场，防止马克大量流出境外。日本对货币国际化的态度则相对积极。日元国际化启动于1984年，起初是迫于美国的政治压力，但之后被日本政府作为政策推行。日本政府将日元国际化定义为“日元在国际货币体系中地位的提高和日元在经常账户交易和外汇储备中的比重上升”。为实现这一战略目标，日本逐步取消了跨境资本流动的限制，发展日元计价的金融市场和工具，包括建立在岸与离岸市场。

　　但马克和日元的国际化进程却与政策导向大相径庭。马克国际化程度的提高最终迫使德国政府改变了限制马克国际化的立场。一是马克稳定的币值为其建立了良好的国际声誉，市场对马克计价资产的需求不断增长，抑制马克的市场需求的难度不断上升。二是德国金融市场的广度和深度提升，资本项目开放、推动马克国际化的条件逐渐成熟。从1985年开始，德国央行逐步取消了资本管制，促成马克的国际化。主动推动本币国际化的政策在日元国际化过程中发挥了重要作用。但日本国内的金融改革相对落后，逐步开放资本项目后，大量资金出于规避管制和套利的目的实现跨境迂回流动，对国内的金融稳定构成威胁，反而在一定程度上抑制了日元的国际化进程。

　　由此可见，政策导向对货币国际化进程有重要影响，但并非决定性的。一方面，货币国际化与国内金融改革，如资本项目可兑换、汇率市场化等紧密联系，推进这些改革能为货币国际化创造更好的条件，实现收益最大化、成本最小化。稳健的宏观政策框架和有序推进的资本项目开放为马克国家化提供了重要支持。而相对滞后的金融改革使日元国际化的效果打了折扣。另一方面，货币国际化本质上是市场选择的结果。政策可以引导，可以创造更好的条件，但终究不能为市场代劳。

　　国际经验对人民币国际化的启示。现阶段，人民币国际化目标是成为区域货币。首先，短期内人民币成为全球储备货币的可能性不大。人民币要成为全球储备货币，就必然挑战美元的地位，需要克服美元的网络效应，这个过程注定是漫长、艰难，充满不确定性的。其次，区域化是人民币实现更大范围国际使用的基础。如果本币在经贸往来更为紧密的周边国家都无法广泛使用，就很难推广到其他国家和地区。马克国际化得益于其区域化，而日元区域化不足制约其国际化。人民币应首先立足于亚洲周边国家和地区，推动人民币在大中华区、东盟地区、“一路一带”的使用，力争让人民币成为东亚，乃至亚洲地区的主要区域货币。

　　人民币国际化政策应顺势而为。政策并非货币国际化的决定性因素，但合适的政策能为货币国际化创造条件。比如，国内金融市场的发展和开放能显著降低获得、持有和使用本币的交易成本，提升本币的吸引力，提振本币的国际需求。从人民币国际化现阶段的需求看，人民币国际化需要与其他金融改革，如资本项目改革、汇率市场化协调推动，并进一步推动国内金融市场的发展和开放，增强人民币的可得性和使用便利性。

　　人民币国际化的机遇

　　国际货币体系改革。国际货币基金组织（IMF）将于2015年对特别提款权（SDR）进行五年一次的例行审查，人民币将面临加入SDR的重要机遇。如果人民币能成功加入SDR，对提升人民币的国际地位和完善国际货币体系改革将有重要的积极意义。

　　一是有利于人民币成为国际储备货币。国际货币在国际交易中充当交易媒介、价值尺度和储值工具的职能。其中，实现储值职能是货币国际化程度得到高度认可的标志，也是货币国际化的高级阶段。目前人民币国际化已取得重要进展，人民币国际化程度快速提升，如能顺利加入SDR，将向外界释放出“人民币国际地位已为各国央行和IMF承认”的信号，可进一步提升人民币的国际形象和影响力，增强对人民币的信心，有利于人民币发展成为新的国际储备货币。

　　二是有利于推进国际货币体系改革。源于美国次贷危机的全球金融危机反映出当前国际货币体系的内在缺陷，扩大SDR使用是国际货币改革的重要方向之一。适当扩大SDR货币篮子，特别是吸收新兴市场国家货币，可以提高SDR的稳定性和吸引力，从而有利于拓宽SDR的使用范围，增强SDR的作用，促进储备货币多元化，减轻现有国际货币体系的弊端。

　　三是推动国内金融改革，促进人民币国际化。目前，人民币加入SDR的主要阻力是国际社会对人民币“可自由使用”的认可，主要表现在其他国家对我国进一步推动市场化改革、开放市场和增强政策透明度的要求，这些要求本质上与我国金融改革开放的方向一致。通过对人民币是否满足“可自由使用”标准的讨论，可促进国内明确人民币与国际储备货币各方面的差距，理解国际组织和其他国家的观点诉求，了解人民币国际使用的实际市场需求，更好地制定政策措施以缩小差距；特别是，有助于在相关金融改革，如利率市场化、汇率形成机制改革和人民币资本项目可兑换上形成共识，推动国内金融改革开放，为人民币国际化的进一步发展创造条件。

　　目前人民币加入SDR也具备了很多有利条件。一是人民币国际化取得了显著进展。2009年以来，人民币国际使用范围不断扩大，国际化程度不断提升，人民币国际地位也逐渐得到全球认可。从发展趋势看，人民币已经具备了成为主要国际货币的潜力。二是扩大SDR货币篮子的必要性已成各方共识。目前SDR代表性、稳定性不足，限制其在国际货币体系中发挥更大的作用。如果人民币等新兴市场经济体货币能加入SDR篮子，能显著增强SDR的代表性和稳定性，有利于扩大SDR的使用。三是目前SDR篮子货币的选择标准模糊。对人民币加入SDR的主要障碍在于人民币是否满足SDR货币标准中的“可自由使用”。但现有的SDR货币标准对货币达到“可自由使用”标准的数值或位次并无具体门槛，人民币加入SDR有充分的工作空间。

　　当然，人民币加入SDR也面临一定的挑战，尽管人民币国际地位近年来大幅提升，但较篮子货币（美元、欧元、日元、英镑）的差距仍然较大。主要发达经济体可能在人民币是否满足“可自由使用”上设置障碍，并借机对我国提出要价。但整体看，人民币加入SDR已经具备很多有利条件，只要采取合适的思路和策略，人民币加入SDR工作能在成本最小化的同时实现收益的最大化。

　　国内金融改革。国内金融改革为人民币国际化提供了重要支持。从主要国际货币发行国（如美国、英国、日本）看，跨境资本流动相对自由、汇率形成机制市场化、利率市场化对本币的国际化起到了重要的支撑。近年来，我国金融改革取得重要进展，为人民币国际化创造了良好的条件。2013年7月取消人民币贷款利率下限，2014年3月人民币兑美元汇率浮动幅度扩大至2%，目前85%左右的资本账户已实现可兑换。

　　部分跨境人民币业务也在区域金融改革中取得突破。直接投资方面，昆山试验区、上海自贸试验区、苏州工业园和天津生态城等地的个人可使用人民币进行对外直接投资。债券发行方面，在苏州工业园和天津生态城注册并有实际经营和投资的企业可在新加坡发行人民币债券。证券投资方面，在苏州工业园和天津生态城设立的股权投资基金可以用人民币对新加坡等东盟地区投资。跨境信贷方面，上海自贸试验区跨国企业集团可开展跨境双向人民币资金池业务，昆山试验区可开展台资企业集团内部双向人民币借款业务。前海企业可从香港银行借入人民币资金，苏州工业园区和天津生态城内的企业或项目可从新加坡银行借入人民币资金。此外，上海自贸试验区内的居民可通过设立本外币自由贸易账户实现分账核算管理，并建立了分账核算境外融资宏观调控工作机制。

　　有观点认为，人民币国际化本质上是资本项目自由化，而资本项目开放需以汇率完全浮动为前提，在人民币汇率形成机制改革尚未完成的前提下推动人民币国际化是金融改革的时序错误。这种观点对警示金融改革风险有积极意义，但对人民币国际化存在一定的误解。

　　一是资本项目可兑换既不等同于货币国际化，也不是货币国际化的前提。从历史经验看，20世纪中叶之前，英镑曾是全球最主要的国际货币，但当时英国资本项目并未实现完全可兑换。德国马克国际化的初期，德国的资本项目也未实现完全可兑换。因此，货币国际化与资本项目可兑换并不等同，且资本项目可兑换不是货币国际化的必要条件。

　　二是金融改革并不存在机械照搬的顺序。金融改革需要走很多步，不是一步完成的，和走路一样，金融改革需要“左脚、右脚交叉走”，以实现各项改革的相互促进、协调推动。也许从改革完成的时间看，某些改革在另一些改革之前完成有利于降低风险，但从改革推进的过程看，应“成熟一项，推动一项”。人民币国际化并不必要等到所有条件完全具备时才能推进。相反，人民币国际化能为人民币汇率形成机制改革、人民币资本项目可兑换等金融改革创造更好的环境、争取改革共识，以实现各项改革的协调推进。

　　中国和周边经济体经贸往来密切。货币国际化的第一步往往是货币的区域化。日元和德国马克的国际化经验表明，与本国经济联系紧密的地区更容易接受本币作为国际交易的载体货币。人民币国际化也起步于经贸往来密切的周边国家和地区。上世纪80至90年代，人民币就在中国与周边国家的边境贸易中使用，目前超过3/4的跨境贸易人民币结算也集中在亚洲周边国家和地区。

　　随着中国与周边经济体经贸往来的进一步密切，人民币有望在区域经济扮演更重要的角色。目前，中国已成为澳大利亚、韩国、东盟等国家和地区的第一大贸易伙伴。2014年11月，中韩、中澳自由贸易区结束实质性谈判。2010年,中国—东盟自由贸易区正式启动,贸易区内大部分产品的关税降到零，非关税壁垒大幅降低。中国与周边经济体贸易联系不断紧密，将为人民币在双方贸易结算中的广泛使用的创造需求。

　　“一带一路”战略创造金融合作需求。“一带一路”国家级战略计划的推出，契合了新兴市场和发展中经济体在基础设施建设、能源开发方面对资金的需求，有利于人民币跨境贸易和投资的发展。一方面，“一带一路”计划的实施需要稳定的长期资本，基础建设项目的融资需求将推进人民币在资本项下输出，推动人民币向外投资的发展。从国际经验看，美国的马歇尔计划和日本的“黑字环流”都在本币的国际化过程中起到了重要作用。另一方面，我国对外输出基础设施建设和能源开发等领域的优势和富余产能，既能降低国内供需的结构性矛盾，又为企业研发创新、技术进步积累资本，提升出口竞争力，带动人民币跨境贸易结算的需求增长，形成“资本项目下输出，经常项目下回流”的人民币跨境格局。

　　电商国际化的需求。在全球化电子商务大发展的背景下，第三方支付在国际贸易中的地位不断提升，人民币的国际化结算将进入新阶段。近期，电商巨头阿里巴巴首次对印度、印尼等发展中国家电商行业进行投资，通过在线支付服务，更多海外商户有机会向中国消费者出售产品，中国卖家也可进军海外市场。由于从事电子商务的主要是中小企业和个人，采用人民币计价结算以规避汇率风险、降低汇兑成本的动力更强。而第三方支付的便利性和高效性，将使人民币国际化进程进一步提速。

　　人民币国际化的挑战

　　企业使用人民币的需求。虽然近年来人民币跨境结算业务取得显著进展，但企业使用人民币的需求仍相对较低。与主要发达经济体相比，我国企业在贸易投资中采用本币计价结算的比例仍然偏低，比如，2012年我国贸易企业采用人民币计价的比例仅为9.1%，而美国、德国、日本出口贸易中本币计价分别达到80%、50%和30%以上。主要有两方面的制约因素。一是我国企业在全球贸易分工体系中处于低附加值地位、贸易企业定价权较弱、外资企业占比高，推动人民币贸易计价结算能力不足，只能被动接受贸易伙伴选择的贸易计价和结算币种。二是人民币外汇交易市场的深度和广度相对欠缺，人民币衍生产品交易量小，不能完全满足企业的避险需求，难以挑战国际交易依赖美元的惯性。

　　对货币政策的影响。在本币国际化的背景下，数量型调控的货币政策框架效果会变差。人民币国际化增加了境外人民币需求，境内货币政策将难以精准调控基础货币投放。如央行试图通过扩大货币供给增加境内流动性，基础货币可能流出境外，导致货币政策的扩张效果不如预期。从历史经验看，美元国际化和离岸美元市场的发展也是导致美联储放弃数量型调控货币政策框架的重要原因。在人民币国际化的背景下，如不能实现货币政策数量型调控为主向价格型调控为主的转变，我国货币政策调控的效果、货币政策的独立性将受到挑战。

　　对境内金融稳定的影响。一是商业银行体系的风险可能上升。人民币国际化为境内银行更加广泛地参与国际银行业竞争提供了良好的平台。但人民币离岸市场业务的拓展，也会给境内商业银行经营带来新的风险和挑战，影响境内微观金融主体的稳健性。二是跨境资本流动

　　风险。人民币国际化提升了人民币资产的吸引力，境内资本市场将面临全球的人民币投资需求，跨境资本流动的规模大幅增长，波动放大，可能对境内市场造成冲击，影响金融稳定。三是放大国际金融市场风险向境内传递。如果人民币成为全球交易的载体货币，国际金融市场的波动将改变境外人民币的供需和价格，并通过跨境资本流动、离在岸资金价格互动等方式影响境内市场，放大境内市场对外部风险的敞口。

　　结语

　　2009年以来，人民币跨境业务从无到有，从小到大，蓬勃发展，焕发出旺盛的生命力和巨大活力，反映了我国经济金融实力提升和实体经济的需求。未来，随着我国金融改革开放的深入、中国和周边经济体经贸往来日益密切、“一带一路”重大战略的逐步落实以及电商国际化的发展，人民币“走出去”将面临重要的机遇。

　　同时，人民币国际化也可能对境内货币政策和金融稳定构成一定的挑战。除了建立健全风险防控体系外，关键在于通过国内金融体制改革的深化增强国内经济金融对外部风险的抵抗能力，包括强化金融机构公司治理，拓展金融市场的广度和深度，提升宏观调控水平和金融监管能力，协调推进利率、汇率市场化改革等。

　　The New Historical Period for the Internationalization of the Renminbi

　　—The "One Belt One Road" Initiative and the Future International Financial System

　　Wen Xinxiang Xu Xin

　　Abstract: With the new pattern of opening due to the "One Belt One Road" Initiative, the plan of RMB "going global" has a new opportunity and will play an important role in promoting the Initiative in return. The rise of the international reserve currencies, such as the US Dollar and Deutsche Mark, is important experience for the RMB internationalization. The international monetary system reform and China's domestic financial reform provide opportunities for the internationalization of the RMB. But at the same time, the internationalization of the RMB may also pose a challenge to domestic monetary policy and financial stability. With the enterprises and banks "going global", the RMB will join them and create a major trend together, thus promoting the internationalization of China's economy.

　　Keywords: the "One Belt One Road" Initiative, RMB, Offshore RMB, international monetary system, cross-border settlement

　　【作者简介】

　　温信祥，中国人民银行金融研究所研究员，中国新供给经济学50人论坛成员。研究方向为互联网金融、金融理论与实践、银行学。主要著作有《银行资本监管研究——银行行为、货币政策与金融稳定》《经济周期理论研究》（译著）等。 徐昕，中国人民银行金融研究所助理研究员。