“虛實結合”才是經濟健康發展的方向

中國經濟出現了一些“脫實向虛”的現象，這不利於經濟平穩健康發展。但是，經濟生活也要避免簡單地“脫虛向實”。實體經濟是虛擬經濟的根基，虛擬經濟為實體經濟提供動力。所以，單純地講“脫實向虛”還是“脫虛向實”都不是對經濟良性發展邏輯的完整描述。隻有“虛實結合”才是經濟健康發展的方向。

“脫實向虛”要不得

中國經濟現狀確實存在“脫實向虛”的現象。多個指標指向“脫實向虛”：一是貨幣流動性與經濟走勢背離。2016年M2增長11.3%，顯著高於GDP6.7%和工業增加值6.0%的增速。M2/GDP由2005—2015年173%的均值快速上漲到208%。二是資產價格過快上漲，經濟泡沫化程度較高。股市和樓市先后出現嚴重偏離正常軌道的上漲。2015年下半年至2016年底，一線城市住宅均價上漲40%，二線城市上漲18%，而2016年CPI僅上漲2.0%，PPI下降1.4%。三是寬鬆貨幣政策下實體經濟受益卻不大。2016年12月末，非金融企業及機關團體本外幣貸款余額74.47萬億元，同比隻增長8.3%﹔而同期人民幣房地產貸款余額26.68萬億元，同比增長高達27%，增量佔同期各項貸款增量的44.8%。

經濟“脫實向虛”的症結在於實體經濟投資回報率下降，社會債務負擔過重。自上一輪刺激政策后，資金大量流入產能過剩的部門，尤其是重型工業部門，加劇了產能過剩的情況。加上成本快速上升，進一步壓低了實業投資回報率，使企業投資實業的意願下降。經濟增速下滑的同時債務增速上升，使社會債務負擔過重。國際清算銀行數據顯示，中國居民和非金融企業利息支出約佔收入的20%（償付率），超過美國2008年金融危機時期18.4%的歷史峰值。過高的償付率降低了投資和消費意願，也意味著實體經濟產生的回報通過利息支出大量流入金融部門，從而對實業產生不利影響。

“資產荒”下，金融機構追求高回報的行為和同質化競爭也助長了經濟“脫實向虛”。實體經濟回報率的下降，使銀行對實體經濟放貸更加謹慎，而轉向回報更高的房地產業。2016年新增貸款中，對非金融企業及機關團體的貸款佔48%，而對房地產業的貸款就佔到了45%。2015年，這兩項比值分別為63%和31%。寬鬆貨幣和傳統利差收窄，也使銀行風險偏好上升，加上金融行業相對較高的收益率，導致流動性在金融系統內空轉。除此以外，我國金融機構產品和服務差異化程度不高，多層次資本市場尚不完善，導致企業融資渠道單一，一定程度上降低了社會資金的配置效率，造成有的企業大量閑置資金、有的企業卻苦於無融資渠道。

“脫實向虛”使實體經濟生存發展空間受到擠壓，經濟增速進一步放緩，經濟運行風險加大，不利於經濟健康平穩發展。2016年金融業增加值佔GDP總量達到了8.3%，而美國、英國這一指標約7%∽8%，日本和歐盟甚至低於5%。《財富》中國500強榜單也折射出實體經濟與虛擬經濟冰火兩重天的狀況：排名靠前的10家銀行淨利潤總和達1.15萬億元，佔到了500家企業淨利潤總和的42%。

總體看，“脫實向虛”的症結在於實體經濟，需要通過推動供給側結構性改革、加快新動能的發展，來提高投資回報率，形成凝聚金融資源與服務的空間。

“脫虛向實”要有度

作為糾偏，說“脫虛向實”可以理解，但實際工作中要把握好度。因為以金融業為核心的虛擬經濟健康發展，是實體經濟發展的必要條件。金融業服務於實體經濟，為實體經濟轉型升級提供動力。金融業通過有效地動員和配置社會資金，為實體經濟提供融資支持，通過各種金融工具幫助實業降低生產經營風險﹔反過來，經濟的蓬勃發展加大了金融需求並刺激金融業發展。

金融和經濟發展要形成一種互相促進和互相推動的良性循環狀態。我國經濟正在轉型升級，服務業快速發展，但與發達國家仍有較大差距。2016年我國服務業佔GDP比重上升為51.6%，對國民經濟增長的貢獻率為58.2%。而發達國家服務業的GDP佔比普遍都在70%以上，有的甚至高達80%。作為服務業的一部分，發展金融業有利於推動經濟結構轉型升級，助推供給側結構性改革，吸收就業，促進社會財富增長。

發展金融業是中國引領全球化的客觀需要。金融是現代經濟的核心，影響力與日俱增，在全球治理中發揮著重要作用。中國金融需要靠自身的發展實現更富成效地“走出去”，來推動全球治理的轉型升級，特別是在國際貨幣體系、金融機構、金融協定、金融市場、金融監管等方面謀求更多話語權，從而引導全球構建利益共享、風險共擔的“命運共同體”。當前，“一帶一路”的推進和亞投行的成立，既體現了金融在全球化中的媒介和驅動作用，也更加說明中國需要進一步提升自己的金融實力，為“走出去”提供支持。 提高金融對經濟的滲透能力和資源配置能力尚有巨大空間和潛力。當前我國仍然存在“金融抑制”，即“融資難、融資貴”和“儲蓄率高、回報率低”的情況同時存在，歸根結底是金融對經濟的滲透能力和資源配置能力有待提高。發展普惠金融，提高金融服務可獲得性，降低小微企業融資成本，才能讓更多人分享經濟發展的好處。提高金融的資源配置能力，使資金流向有效率的產業和企業，培育新動能，也是經濟長遠發展的客觀需要。隨著居民財富的增長和消費結構升級加快，產業轉型升級，城鎮化、農村現代化不斷推進，人才紅利、改革紅利不斷釋放，將為金融業發展提供更多條件。

金融業需要通過改革和創新，為實業提供更接地氣的金融服務方案，從而來提高服務實體經濟的能力，拓寬自身發展空間。“脫實向虛”的問題需要解決，但解決的辦法絕不是把“虛”按死，而是應該遏制“虛”中的投機行為，從而引導資金流向實體經濟，化解和防范金融風險，使金融成為實體經濟的“加油站”而非“抽水機”。

“虛實結合”是方向

解決“虛實脫離”的問題，除了在“虛”與“實”各自體系內加快自身改革外，更為關鍵的在於“虛實結合”，即二者之間良性互動、融合發展，形成推動經濟發展的合力。

從宏觀層面來看，虛實結合主要是指以金融為代表的虛擬經濟與實體經濟的協調發展、良性互動，形成推動經濟平穩發展的合力。虛實結合既包括了以金融助力實業發展，也包括實業對金融的支持。但是，當前的核心矛盾與任務是如何使金融更好地支持實業，特別是如何助推傳統產業轉型升級，推動“三去一降一補”﹔如何支持新經濟發展，尋找新的增長點﹔如何控制金融風險，引導資金真正進入實體企業。近期，國家出台了一系列政策措施，其目的也是在推動虛實結合，如設立產業基金、探討投貸聯動、鼓勵市場化債轉股等。未來以建立市場化融資機制為側重點的金融改革將為實業發展提供更強動力，包括發展多層次資本市場和互聯網金融、降低民間資本進入銀行業的門檻、促進金融機構混合所有制改革等。

從企業微觀層面來看，虛實結合就是產融結合。它是指企業在產與融之間的全局性資源配置，通過對資源的高效配置形成產融兩者相互依存、相對獨立、相互促進的關系，從而獲得在客戶、業務、資本等多方面的協同效用。微觀層面產融結合的內涵包括三個層面：機構融合是基礎。即實業辦金融或金融辦實業，這是產融結合的基礎和前提。產品融合是核心。僅僅機構融合並非真正意義上的產融結合。如果實業辦金融沒有起到支持實業發展的作用，僅僅是增加了一些利潤，這樣的投資隻能算是財務投資，並沒有實現產融結合相互促進的目的。因此，我們需要推進產品融合，這是產融結合的核心，也是抓手。在產融結合中，金融機構的各項產品要從實業的經營活動出發，解決實際經營中出現的問題，實現雙方共同發展。功能融合是高度。隨著企業規模的擴大和發展階段的變化，企業資產負債率不斷提高，對資金支持的多樣性也提出了更高的要求。借助租賃、信托、基金等工具，有助於解決資產負債率不斷攀升的問題，起到優化企業資產負債表的作用。而使用不同風險偏好的融資手段可以實現企業融資途徑的多樣性。這說明產融結合中，金融機構還要突破產品的界限，以滿足實業公司在不同階段的綜合金融需求為目的，不僅要解決融資問題，同時還能識別和管理風險、優化財務結構、帶動實業實現良性發展，依靠兩者功能上的融合推動產融結合邁向新的高度。總的來講，三個層面的融合由低到高、由淺到深、由外到內，形成產融結合的生態鏈條。

新常態下產融結合作用顯著。經濟發展步入新常態下，不論在宏觀層面還是微觀層面，產融結合的功能和作用更加明顯和獨特：產融結合可以推動實業和金融的協調發展。其包含兩方面：一是產融結合可以更好地協調產與融的關系。產與融本應共生共榮，金融不可能脫離實體經濟而孤立發展，但處在新常態的環境下，兩者時常出現沖突，需要借助產融結合協調二者關系。二是目前金融業在中國的回報水平高於實業，加上實業的周期性波動較大，產融結合既可分享金融業的高回報，又可有效平緩實業的周期性波動，有利於實業與金融的業務模塊獲得協調發展。

產融結合有利於提升風險管理水平。金融行業的風險歸根結底與經濟運行、實業發展密不可分。在新常態中，如果產融雙方相互理解、攜手抗擊經濟下行壓力，則得以控制風險擴散。比如，具有產融結合能力的集團公司可以發揮在實體產業領域的豐富經營與管理經驗，可以在風險管理等多方面給予金融機構支持，幫助旗下金融模塊業務加強識別、分散、抵御、消化相關風險，提升風險管理水平。

產融結合能更好地傳導宏觀調控政策。產融結合最大的優勢在於突破業務合作的傳統框架，使金融更加了解實業機構的戰略，服務更加貼近市場，更加具有可操作性。這種背景下，金融機構得以引入大批既懂金融又懂實業的專家，更有利於貫徹落實國家的宏觀調控政策。

產融結合有利於促進創新創業。通過產融結合的方式，尤其是利用差異化風險偏好的資本，如孵化器、天使投資、PE等股權投資資本，可以為創新和轉型提供容錯機制，有利於發現培育新的市場機會，壯大新興產業，更好地推動和落實“大眾創業、萬眾創新”理念。

產融結合有利於促進經濟全球化。習近平總書記在2017年達沃斯論壇上指出要堅定不移發展開放型世界經濟，推動經濟全球化，這需要產融結合助力，促使從單純的商品出口到產品、技術、服務的“全產業鏈”輸出﹔從制造、加工等單一產業輸出到產業與金融抱團出海。產與融的有效結合將提升全球化的質量與效率。

產融結合是有前提和有條件的。金融業的系統性風險及其擴散性風險特征，決定了產融結合要遵循一些重要原則：一是要加強對開展產融結合經濟主體的適當性、合規性審查，具有較強經濟及管理實力、經營穩健、抗風險能力強的經濟主體是開展產融結合的基礎﹔二是開展產融結合要在尊重市場運行規律的前提下，遵守金融、稅收等法律法規和監管約束﹔三是在企業集團內部可產融結合優先，但同時要做到不排他、不封閉、不保護落后，實現資源最優配置﹔四是要遵從實業和金融各自的行業文化特征，促進兩種文化的融合，培養橫跨實業和金融的復合型人才。

促進產融結合的政策建議

實踐証明產融結合是實現虛實結合、避免實體經濟與虛擬經濟脫節的有效途徑之一。為了進一步發揮並完善產融結合的功能與作用，需要開展以下幾方面的工作。

以具備條件的企業為試點，適當擴大產融結合覆蓋面。現實中，特別是國有大型集團公司有能力做好金融與實業的合理資源配置，在風險可控的條件下，實現金融與實業的良性互動，提升競爭力。建議在國有資本投資公司試點的企業中，大力培育幾家基礎優良、有一定規模並善於創新的集團公司，通過劃轉和整合國有資本下金融資源和實業資源、合作組建全國性不良資產管理公司等新型金融機構，探索國有資本投資公司的產融結合運營模式，在國有資產保值增值的底線之上，提升集團公司的國際競爭力。另一方面，降低民營資本進入金融行業的准入門檻，形成多元化金融機構主體、差異化風險定價運營模式，滿足不同規模、類型企業客戶的切實需求。同時，支持有條件的互聯網等類型公司發揮長尾客戶服務優勢，提供差異化的金融業務，形成多元化的產融結合模式，促使金融服務更好地與實業相融合，多維度、多層面提升經濟運行效能與效率。

順應綜合監管趨勢，加快打造金融控股公司，實現集團公司內的金融與實業風險隔離，提高風險管控能力。金融機構邁向綜合化經營是實體產業轉型升級背景下的客觀需求，也是防范金融風險推動金融行業良性發展的必然趨勢。金融統籌協調監管可以將不同金融工具和金融機構都納入其監管的范疇內，能夠避免出現監管重疊和監管缺失。同時，金融統籌協調監管採取統一的行政管理系統，能夠建立金融業全覆蓋的信息系統和數據庫，節約監管成本、改善監管質量。

合理區分，有效提升對產融結合企業的監督與衡量。實業和金融業二者經營對象不同、商業模式不同、風險偏好不同、在宏觀經濟中角色不同。因而企業衡量與管理指標、考核與激勵方式都存在巨大差異。對於具有完善內部風險管控體系的產融結合企業而言，建議對金融業務的監管不穿透至整個集團公司，而是以金融控股公司或金融運營公司為監管對象﹔同時，對集團公司的整體經營業績評價也不宜做評價指標的簡單合並，而是應以業務組合的中長期回報和成長性為導向設置綜合性指標。

為產融結合提供自主優化創新的機制支持。創新是產融結合的抓手，通過機制創新激發員工的活力、動力，實現技術與產品的創新，探索新的業務增長點。在激勵約束機制方面，推行市場化招聘、薪酬、考核制度﹔在實現混合所有制的下屬企業試行管理層和骨干員工持股﹔放開國有企業高管和員工參與雙創企業跟投的限制等。在風險管理方面，對於新興產業或戰略開拓性產業給予容錯機制。產融結合重點企業可先行先試，並將成功模式在具備條件的國企中復制推廣。

（作者系招商局集團有限公司總經理）