人民幣加入特別提款權貨幣籃子：根源與影響

摘要：特別提款權（SDR）是國際貨幣基金組織（IMF）根據會員國認繳份額進行分配的、可用於償還國際貨幣基金組織債務、彌補會員國政府之間國際收支失衡的一種賬面資產。人民幣於2015年11月獲准加入SDR貨幣籃子並成為第三大貨幣，2016年10月1日正式實施。人民幣加入特別提款權貨幣籃子整體有利於提高我國在國際貨幣體系中的話語權，有利於統籌國內外經濟兩個大局，有利於深化我國經濟轉型發展和金融體系改革。普通居民亦將由於人民幣更加國際化而享受更多的使用和服務便利，有利於促進我國居民的對外交流。

什麼是特別提款權貨幣籃子

特別提款權

特別提款權（SDR）是國際貨幣基金組織根據會員國認繳份額進行分配的、可用於償還國際貨幣基金組織債務、彌補會員國政府之間國際收支失衡的一種賬面資產。SDR最初主要是為了補充美元國際流動性和儲備的不足，部分替代美元國際貨幣職能而產生的，設立初始就是基於超主權貨幣的考慮。但是，由於美國等經濟體的反對，當時SDR僅主要作為記賬單位，並少量用於政府之間國際收支失衡的調節，不能用於私人部門，這大大限制了其應有職能的發揮。

理論上，國際儲備貨幣應該具有三個基礎條件：一是幣值具有穩定的基准及其明確的發行規則﹔二是供給總量可以根據需求的變化及時、靈活調節﹔三是供給規模調整基於全球經濟，超脫了單一經濟體的基礎和利益。雖然，目前SDR主要承擔計價單位、政府間調節和儲藏手段的功能，市場化程度低，但是，SDR及其設計框架符合國際儲備貨幣的基礎條件，可以為國際貨幣體系提供新的“錨”。

特別提款權的貨幣籃子

SDR最早發行於1969年，目前其計值是基於一籃子貨幣的利率和匯率加權得出的。SDR創立之初，其價值由黃金決定，當時規定35特別提款權單位等於1盎司黃金，即與當時美元黃金官方價格等值。在這一情況下，SDR沒有也不需要貨幣籃子進行定值，故其“貨幣籃子”中隻有一個貨幣，即美元。

SDR的定值方式隨著布雷頓森林體系的崩潰而不斷演進。1971年，美國政府宣布黃金與美元挂鉤之后，國際貨幣體系陷入混亂。1973年國際貨幣基金組織（IMF）秋季會議上，國際貨幣體系及其相關改革委員會提出了基於SDR和替代賬戶機制的國際貨幣體系改革方案，其中委員會認為SDR的定值方式缺乏彈性，建議用“一籃子”貨幣作為SDR的定值標准。1974年7月，IMF正式宣布由於主要貨幣實現自由浮動，SDR與黃金脫鉤，改由“一籃子”貨幣作為定值標准，至此，SDR貨幣籃子應運而生。

1974年，IMF規定：貨幣籃子的組成貨幣為1968—1972年這5年中在全球商品和服務出口總額中佔比超過1%的IMF成員國貨幣。當時符合要求的貨幣有16種：美元、馬克、日元、英鎊、法國法郎、加拿大元、裡拉、荷蘭盾、比利時法郎、瑞典克朗、澳大利亞元、挪威克朗、丹麥克朗、西班牙比塞塔、南非蘭特以及奧地利先令。貨幣的權重根據商品和服務出口總額的相對大小設定。IMF每天根據外匯市場的行情，公布SDR的價格。

1980年9月，IMF簡化了SDR的定值方法，將SDR的貨幣籃子簡化為5種主要國際貨幣：美元、馬克、日元、法郎和英鎊，權重分別為：42%、19%、13%、13%和13%。歐元全面流通之后，馬克和法郎由歐元替代，貨幣籃子改由美元、歐元、英鎊和日元4種貨幣組成。

人民幣為何能夠加入SDR貨幣籃子

SDR的貨幣籃子及其權重每5年審議一次。2001年、2006年以及2011年的三次調整僅涉及貨幣籃子的權重。2011年1月1日實行調整后，美元、歐元、日元和英鎊的佔比由2006年的44%、34%、11%和11%調整為41.9%、37.4%、9.4%和11.3%，但SDR的貨幣籃子幣種及數量的調整一直沒有進展，直到2015年人民幣獲准加入。

2005年11月，IMF執行董事會明確表示了SDR貨幣籃子組成貨幣遴選的兩個原則：第一，貨幣必須是IMF成員國貨幣或是成員國組成的貨幣聯盟所發行的貨幣，該經濟體在5年考察期內是全球領先的商品和服務貿易出口地﹔第二，該經濟體的貨幣必須為《基金組織協定》第30條第6款所規定的可自由使用的貨幣（Freely Usable Currency）。IMF執董會同時明確了SDR貨幣籃子權重的決定主要考察兩個指標：其一，該成員國或貨幣聯盟的商品與服務的出口值及其全球佔比﹔其二，該經濟體貨幣作為國際儲備貨幣被其他經濟體所持有的數量。

2011年，SDR貨幣籃子遴選標准進一步明確，強化了自由使用貨幣的標准。對於自由使用標准，主要以在各國外匯儲備中的比重（外匯儲備標准）、在國際銀行債務中的比重、在國際債券中的比重以及即期外匯市場交易規模等4個指標為衡量標准。對於外匯儲備標准，除了主要考察相關貨幣在各國外匯儲備中的比重之外，還考察相關貨幣在外匯衍生品及場外交易市場的份額、是否具備較完備的利率市場工具以及即期外匯市場交易規模。

2010年，IMF做出暫時不會討論人民幣是否納入SDR貨幣籃子的決定，其根源在於“人民幣在外匯交易或其他金融市場交易中都尚未成為被廣泛使用的貨幣，即未能實現在全球市場自由流通”。“人民幣的問題是不能自由兌換，而且中國的資本市場在很大程度上處於封閉狀態……至少人民幣被納入SDR的那部分（相關的交易）應實現可自由兌換”。其潛在含義就是截至2010年，人民幣不符合“自由使用貨幣”標准。

自2010年底開始，中國政府針對“自由使用貨幣”標准，採取了一系列舉措，以積極姿態期望人民幣能夠早日加入SDR貨幣籃子大家庭。在過去5年中，我國在人民幣匯率形成機制改革、資本項目開放和人民幣國際化等方面取得了顯著成效，人民幣在國際金融市場體系的地位和作用明顯提升，人民幣已經成為全球第二大貿易融資貨幣、第四大支付貨幣和第六大外匯交易貨幣。最終，2015年11月30日，IMF正式宣布，人民幣於2016年10月1日正式加入SDR。

人民幣加入特別提款權貨幣籃子的積極效應

人民幣加入SDR充分體現了我國在全球治理體系中的建設性作用。人民幣加入SDR為中國參與國際貨幣體系的改革與合作提供了一個新的機制。在美元公信力遭到嚴重質疑的背景下，人民幣加入SDR，不僅有利於SDR定值的長期穩定性，還有利於中國參與全球經濟規則制定和全球治理體系改革。人民幣加入SDR將會提升人民幣的國際地位和作用，一方面，這將會大大加速人民幣國際化的進程，另一方面，這將為國內金融體系的改革提供新動力。

更重要的是，人民幣納入SDR將為國內金融體系改革帶來極為深遠的影響，是國內完善金融市場體系的催化劑。雖然SDR尚不能直接用於交易和支付，不能用於私人部門，SDR的需求和使用在短期內是有限的，短期內對我國國際貿易成本和收益的影響也都是有限的，但是，人民幣加入SDR后，人民幣國際化程度將有較大幅度提升，人民幣資產在中長期將會迎來一個需求提升的過程。如果國內金融改革能夠與人民幣納入SDR的相關制度安排相匹配，那人民幣納入SDR的象征意義將演變成為真正的“金融WTO”。

為更好地發揮人民幣加入SDR貨幣籃子的積極作用，中國市場還需做以下4方面的調整與完善。

一是加快推進利率市場化進程。2015年10月，人民幣存款利率上限取消，利率市場化的“面子工程”基本完成，但是，國內仍然缺乏基准利率，市場化程度最高的上海同業拆借利率仍然不是完全的市場化利率和基准利率，國債收益率由於其收益率曲線不合理亦難以成為基准利率。人民幣加入SDR后，由於SDR利率定值的需要，人民幣市場化基准利率的形成更加重要，這要求我們加快利率市場化的進程。利率市場化是金融要素價格改革和發揮市場在資源配置中決定性作用的基礎，對於完善金融市場體系而言是第一支柱，對金融改革與發展意義重大。

二是深化人民幣匯率形成機制的改革。人民幣加入SDR意味著人民幣匯率的變化將會直接導致SDR價值的變化，人民幣匯率形成機制的透明度面臨更加直接而多元的壓力，現有機制的適用性可能受到制約，匯率形成機制的完善需要加速。匯率形成機制的完善是內外兩個大局、兩個市場和兩種資源統籌的關鍵，隻有完善、彈性的匯率機制，才能調節好內外經濟的互動。

三是金融市場完善和開放。人民幣成為SDR籃子貨幣后，國際上對於人民幣的需求將會提升，這要求人民幣資產規模要大幅擴大，期限要更加多元，市場要更加開放，而目前我們的市場上沒有充分的能力提供足夠的人民幣資產，特別是債券。2016年8月31日，世界銀行在我國銀行間債券市場發行了5億SDR計價債券，即木蘭債。隨著金融市場的開放，要求我國深化金融市場體系建設，加快金融市場內外互聯互通，而金融市場體系的建設則是我國金融發展以及發揮金融支持實體經濟的基礎設施。

最后是金融風險的管理和防范。人民幣加入SDR后，內外資源互動將強化，內外市場風險共振問題將日益凸顯，這就要求我們要強化對短期資本流動管理機制、金融風險跨境傳染應對以及宏觀審慎管理框架的建設，堅決守住不發生區域性和系統性風險的底線，確保金融穩定與金融安全。特別是，資本項目開放是一個長期過程，不能因人民幣納入SDR就不顧國內金融穩定和安全的現實情況盲目加速資本開放項目，資本項目開放與國內金融穩定、內外經濟互動應相互統籌。

人民幣加入特別提款權貨幣籃子對居民有何影響

人民幣加入SDR貨幣籃子將提升人民幣的使用范圍。一是官方儲備帶來的直接運用規模大致是310億美元。截至2016年3月底，所有SDR的價值約為2850億美元，人民幣權重為10.92%，這意味著人民幣加入SDR將可能使得各國央行累計持有人民幣資產規模達到310億美元。二是人民幣成為重要國際貨幣，將會明顯提升人民幣在跨境貿易結算、外商直接投資以及海外直接投資中的應用。三是人民幣資產擴張將迎來重大的歷史機遇，債券或將成為人民幣國際化最為重要的核心資產品種。

人民幣日益成為重要的國際貨幣，居民在海外使用人民幣將逐步便利化。雖然，SDR不能直接用於私人部門，居民無法直接使用SDR，但是，不管是官方儲備導致的需求增加、在貿易和資產項目下的運用，還是債券市場的發展，都需要匹配支付清算、信息系統以及機構服務等基礎設施，有助於提高對居民的金融服務能力。

在看到利好消息的同時，隨著人民幣不斷市場化和國際化，匯率波動水平可能增加，這要求普通居民具有風險意識。人民幣加入SDR使得其在跨境資本流動中的地位上升，而利率和匯率定價更加市場化就會使得人民幣及其相關資產價格波動加劇，特別是外部風險的外溢效益以及內外風險的共振問題。比如美聯儲加息可能對人民幣造成貶值壓力，人民幣貶值可能導致資本流出、資產估值下移以及諸如股票、房地產市場價格下跌等風險。

人民幣加入SDR貨幣籃子整體有利於提高我國在國際貨幣體系中的話語權，有利於統籌國內外經濟兩個大局，有利於我國經濟轉型發展和金融體系改革，但是，相關的風險防范亦是需要重視的。（作者系中國社會科學院金融研究所副研究員）

參考文獻：

1.葛華勇（2010）：《人民幣應該進入特別提款權貨幣籃子》，《中國改革》，第10期。

2.管濤、趙玉超、高錚（2014）：《未竟的改革：后布雷頓森林時代的國際貨幣體系》，《國際金融研究》，第10期。

3.黃梅波、熊愛宗（2009）：《特別提款權與國際貨幣體系改革》，《國際金融研究》,第8期。