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中国经济时报:钉住制度与比索危机(上)
王宇
  2005年03月31日09:19 【字号 】【留言】【论坛】【打印】【关闭
  1994年年底,一场震惊世界的金融危机在墨西哥爆发,并波及巴西、阿根廷和智利等拉美国家。由于钉住美元的汇率制度是引发这一危机的重要原因,因此,墨西哥金融危机也被称作“比索危机”。

  本文将通过对“钉住制度”与“比索危机”之间关系的分析,说明钉住制度的不可持续性和被动退出的高昂成本。本文的分析分为四个部分:一是比索危机的背景;二是比索危机的形成机理;三是墨西哥被动退出的过程;四是墨西哥被动退出的经验教训。

  比索危机的背景

  1982年债务危机以前,墨西哥是一个以国有经济为主的国家,包括汇率在内的所有价格都受到政府的严格管制。以此为基础,从20世纪70年代起,墨西哥政府选择了进口替代型的经济增长模式,希望由此快速实现工业化,缩小与发达国家的差距。

  但是,由于墨西哥经济、技术落后,缺少必要的中间投入品,在实施进口替代战略的过程中,不得不大量进口发达国家的技术和中间产品。并且,在进口替代基础上建立起来的工业体系,由于失去了比较成本优势,缺乏国际竞争力,无法通过增加出口获得必须的外汇资金。在外汇收入不断恶化的情况下,墨西哥政府选择了严格的外汇管制制度和钉住美元的汇率制度。1970-1983年墨西哥实行的是“爬行钉住美元”制度。

  1982年8月,墨西哥政府无力偿还到期外债,震惊全球的第三世界债务危机由此拉开序幕。墨西哥债务危机宣告了“政府主导型经济制度”和“进口替代型经济增长模式”的失败。从1982年底到2000年底,墨西哥的三任总统德拉马德里(1982-1988年)、萨利纳斯(1988-1994年)和塞迪略(1994-2000年)都致力于经济制度改革和经济增长模式转换,把“经济市场化”和“贸易自由化”作为经济改革战略的两大支柱,即通过大力推进国有企业私有化等措施,引入市场机制,促进市场竞争;通过大幅度降低关税、取消进口许可证和进口补贴,开放国内市场,促进墨西哥经济国际化。

  尽管从1982年墨西哥债务危机到1994年墨西哥金融危机的12年间,三届墨西哥政府都实行了坚决、快速的经济自由化和贸易自由化,但是,到1994年12月20日,即塞迪略宣誓就任总统20天后,墨西哥依然维持着僵化的钉住美元制度。比索长期高估,削弱了墨西哥的出口竞争力,造成经常账户巨额逆差,最后引发了墨西哥金融危机。

  比索危机的形成机理分析

  1983-1992年,墨西哥实行“管制汇率与市场汇率”并存的双重汇率制度,1992-1994年年底,墨西哥实行“钉住加区间”的汇率制度。由于前者以管制汇率为主;后者的浮动区间极其狭窄(墨西哥规定每日的浮动范围不得超过0.0002-0.0004比索),因此,1983-1994年墨西哥的汇率制度均被称为钉住美元的汇率制度。

  在此期间,由于墨西哥的通胀率高于美国,钉住制度人为地稳定汇率造成比索高估,削弱了墨西哥的出口竞争力,造成经常项目逆差。在经常项目巨额逆差的情况下,墨西哥只能依靠大量吸引国外资本流入,尤其是短期资本流入来保持国际收支平衡。这种情况增加了墨西哥经济和货币的脆弱性,国内外政治经济形势的任何变动,都有可能使资本流向发生逆转,造成外汇储备枯竭和比索贬值。

  1994年是墨西哥的大选年,国内出现了社会动荡;同时1994年美国经济强劲复苏,美联储连续提高利率。这些因素一起造成国际金融市场的资金回流,进一步增大了业已存在的比索贬值压力。为了维持汇率稳定,墨西哥中央银行不得不动用外汇储备进行干预,在外汇储备耗费殆尽、干预无效的情况下,墨西哥政府不得不宣布比索贬值,从而引发这场震惊世界的金融危机。

  简单地说,比索危机形成的机理是:比索高估造成经常项目逆差——经常项目逆差需要外资的大量流入来弥补——外资流向逆转引发金融危机。下面进行具体分析。

  (一)比索高估造成经常项目逆差

  由于墨西哥政府长期坚持比索钉住美元的汇率政策,维持比索对美元的高估,鼓励了进口,抑制了出口,造成外贸逆差和经常项目赤字不断扩大。比索高估和出口下降是经常项目赤字恶化的主要原因,而造成比索长期高估和墨西哥进口猛增、出口下降的主要原因则在于钉住美元的汇率制度。

  1、比索汇率长期高估的原因

  造成比索高估的主要原因是墨西哥政府出于反通胀的目的,把钉住美元作为“名义锚”,长期维持比索对美元的汇率稳定。

  在比索“实际汇率”和“实际有效汇率”持续下降的情况下,通过钉住美元的汇率制度,人为地保持汇率稳定,势必造成比索的“名义汇率”高估。

  2、墨西哥进口猛增、出口下降的原因

  一是贸易自由化进程加快。一般而言,一国出口若以劳动与资源密集型产品为主导,由于这类产品需求弹性低,随着经济增长速度加快,出口会产生递减效应;相反,技术与资本密集型产品由于收入需求弹性高,随着经济发展水平和人们收入水平的提高,进口会出现递增趋势。由于墨西哥的出口长期以劳动与资源密集型产品为主;进口则长期以技术与资本密集型产品为主,因此,随着经济增长速度的加快,进出口比例失调的问题越来越突出。尤其是20世纪80年代末,墨西哥大幅降低贸易壁垒和非贸易壁垒后进口急剧增加出口相对增长乏力。1989-1994年,出口增长2.7倍,进口增长3.4倍。贸易逆差从1989年的6亿多美元上升到1994年的185亿美元。经常项目逆差从1989年的41亿美元扩大到1994年的289亿美元。

  二是劳动生产率增长相对缓慢。一国的出口竞争力最终取决于其劳动生产率,在墨西哥劳动生产率长期停滞不前的情况下,出口增长必然受到抑制。

  三是农业发展缓慢、粮食长期依赖进口。

  (二)经常项目赤字主要靠外资流入弥补

  20世纪90年代以后,由于比索高估、进口增长大大高于出口,墨西哥经常项目赤字急剧扩大,1994年达到280亿美元。经常项目巨额逆差造成储备资产不足,国家清偿能力下降,不得不依靠大量引进外资来保持国际收支账户的平衡。为此,墨西哥政府利用高利率政策和外资优惠政策大量吸引国外资本流入。1991年至1992年,墨西哥国内实际利率高达20-25%,远高于国际市场利率。在利差的驱动下,外资纷纷涌入,其中大量资金为短期资本。

  与此同时,墨西哥政府还通过种种优惠政策吸引外资。同时,墨西哥的外债规模也不断扩大。

  在流入墨西哥的外资中,1989年以前以直接投资为主,1989年之后则以证券投资为主。1993年证券投资所占的比重高达82%。短期证券投资资金的主要特点是,追求高利润和高利息,缺乏稳定性。一旦遇到国际金融市场利率提高或者投资国的政治和经济形势动荡不定时投资者就会马上抽走资金流向更有利的投资场所。

  (三)外资抽逃引发比索危机

  当一个国家主要依赖外资流入,尤其是国外短期资本流入来保持国际收支账户平衡时,宏观经济的基础就会变得非常脆弱,国内外政治经济形势的任何变动都有可能引起资金外逃,引发金融危机。1994年,两个主要原因引起外资从墨西哥抽逃:一是美联储连续提高美元利率;二是墨西哥发生社会动荡。

  1、美联储连续提高美元利率

  1990年美国经济陷入衰退,1992年美国实际利率降低到零。在这种情况下,大量投机性资金流入拉美地区,而当时墨西哥政府实行紧缩性货币政策,利率水平位于拉美国家之首,因此,在流入拉美国家的外资中有很大一部分进入墨西哥。

  1994年,在美国经济强劲增长的情况下,美联储6次提高美元的基准利率使美国长期利率上升到8%。西方国家利率水平上升造成了国际金融市场的资金回流,到1994年底,从墨西哥流出的资金达到180多亿美元。

  2、墨西哥出现国内政治动荡

  1994年是墨西哥总统大选年,执政多年的革命制度党遇到反对党的强劲挑战,长期积累起来的社会矛盾开始激化,社会动荡不安。1994年1月,恰帕斯州发生流血冲突,3月,革命制度党总统候选人克洛西奥被暗杀,9月,革命制度党总书记马谢乌被暗杀,12月,塞迪略就任总统后,恰帕斯州再一次发生流血冲突。社会局势的剧烈动荡,动摇了投资者对墨西哥经济发展前景的信心。

  尽管墨西哥金融危机发生在1994年年底,但实际上,从1994年元月份起,外资已经纷纷撤离。

  (作者单位:中国人民银行金融市场司) 

来源:中国经济时报 (责任编辑:李静)
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